摘要：事件：2022年5月20日，5年期LPR下调15BP至4.45%，1年期LPR保持不变。核心结论：面对稳物价、稳汇率的双重压力，本次仍能较大力度的下调5年期LPR，旨在提信心、松地产，有望拉开后续稳增长“大礼包”的序幕，更多“增量工具”可期。继续提示，“政策底”已现，“经济底、市场底”可能仍需磨；短期看，建议紧盯3大政策：核心一二线城市放松地产、发行特别国债、常态化核酸。对于大类资产，空间比时间重要，不用再过于悲观。1、本次只降了5年期LPR，属于单边降息；降15BP则接近预期的上限、也是力度最大的一次。尽管5月15日央行已连续4个月未降MLF利率，市场对于本次下调LPR仍有较强预期，也符合我们预判。幅度看，普遍预期降10-20BP，预示15BP属于偏预期上限，也高于历史降幅（此前降5年期LPR，3次5BP、1次10BP）。2、为何只降LPR不降MLF？我们此前已多次提示，主因有二：一方面，5月10日央行一季度货币政策执行报告对银行存款利率报价机制做了调整，并指出“4月最后一周全国金融机构新发生存款加权平均利率下调了10bp”，这预示已降低了银行的负债成本，也就为降LPR打开了空间；另一方面，没下调MLF利率，应是考虑到当前市场利率已大幅走低（5月以来DR007的日均水平低于1.6%）。3、为何只降5年期LPR不降1年期？——旨在松地产，理论上相当于一周内全国层面的房贷利率下调了35BP。1年期LPR对应的是短期贷款，5年期LPR对应的是包括房贷利率在内的中长期贷款。从2019年创设LPR以来，1年期LPR下调了7次、累计降幅61BP，算上本次，5年期LPR下调了5次、累计降幅40BP。我们已多次提示，稳增长的一大核心抓手是避免地产“硬着陆”、必须要实质性放松地产。此前5月15日央行和银保监会已把房贷利率的下限下调20BP，加上本次5年期LPR降15BP，相当于全国层面房贷利率下调35BP（实际要看各地执行情况）。4、倾向于认为，面对稳物价、稳汇率双重压力，本次降息仍能落地，有望提振信心，并拉开后续稳增长“大礼包”的序幕，更多“增量工具”可期。5月18日总理召开的稳增长稳市场主体保就业座谈会指出，“各地区各部门要增强紧迫感，挖掘政策潜力，看得准的新举措能用尽用，5月份能出尽出，确保上半年和全年经济运行在合理区间，努力使经济较快回归正常轨道”，再叠加4.29政治局会议所提“加大宏观政策调节力度；抓紧谋划增量政策工具”等一系列表态，均指向面对巨大的经济下行压力，后续政策会全力稳增长。就本次降息而言，央行日前刚提出要密切关注物价和密切关注美联储加息，也就是货币政策面临稳物价、稳汇率的双重压力，最后仍超预期降息15BP，预示后续有望看到更多政策“大礼包”。5、具体看，可以期待更多“大礼包”，关键的抓手是“优化疫情防控、松地产、扩基建、强化政策落地”，尤其要全力稳信心、稳预期。短期看，建议紧盯3大类政策：核心一二线城市放松地产、发行特别国债、常态化核酸。>进一步松地产在路上，更多核心一二线城市将陆续放松地产：去年底以来我们持续提示，稳增长必须松地产，再结合4.29政治局会议对地产表态更积极，我们认为进一步放松可期。事实上，迄今已有广州、成都、南京、长沙、郑州等诸多省会城市不同程度松绑，预计杭州、宁波、厦门、北京、上海、深圳等其它核心城市，大概率会跟进，“最低动作”应是下调房贷利率，也可能调整首付比、限购限售限贷等。>发行特别国债的可能性提升：维持此前判断，年内发行特别国债的必要性上升、操作上也完全可行，预计规模比较大（有可能超1.5万亿甚至超2万亿）、投向除了偿还年内到期的9500亿特别国债外，可能会侧重疫情支出、扩基建、促消费等方向。>常态化核酸有望进一步推广：基于前期报告测算，常态化核酸的成本可控、效果可观，预计15分钟“采样圈”、常态化核酸可能会逐步成为各地“必选动作”。参照深圳经验，一旦全国层面推广常态化核酸，有望明显缓解疫情对经济的冲击。6、继续提示：“政策底”已现，“经济底、市场底”可能仍需磨，密切关注“四大平衡”。维持此前判断：当前经济显著走弱、需求消失，不只是“疫情”所困，本质还是内需不足、信心不足，预计二季度GDP增速应会“破4”甚至“破3”，全年实现5.5%难度大。往后看，政策底已现，“经济底、市场底”主要看“四大平衡”的进展，即：“控疫情VS稳增长；松地产VS控房价、经济转型；抓落实VS换届、问责；稳外部VS俄乌冲突、美联储加息缩表、中美博弈”，其中，疫情是重中之重。7、大类资产：空间比时间重要，不用过于悲观。股票：仍要高度重视地产、基建等稳增长链的投资机会，紧盯市场情绪（信心）变化；债券：仍是“宽信用VS宽货币”的博弈，利率可能震荡为主，上有顶（3%左右）、下有底（2.6%左右）；汇率：短期内人民币仍承压，6.7-6.8是重要点位，全年看人民币汇率应是贬中趋稳。风险提示：疫情、政策力度、俄乌冲突、美联储收紧等超预期变化。

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