摘要：政策背景：2024年1月，国资委提出全面推开国企上市公司市值管理考核，进一步推进A股央国企价值重估。对比来看，A股央国企估值偏低与过往日股面临的情况类似，大企业层面的经营创新活力偏弱、业务复杂导致估值难度大、市值管理不够重视等问题是重要原因。日本在近十年宏观经济温和复苏、流动性宽松及资本市场制度的建设完善，股票市场正逐步实现估值重塑。本文聚焦日本资本市场制度建设出发，以期总结相关可借鉴的经验。日股回顾：2012-2022年日股上行多由盈利驱动，2023年迎来估值修复。2012-2022年，日股长期上行，市场制度建设聚焦提升企业盈利能力和股东回报，引入长期资金，日经225上涨208.6%，多由盈利驱动，大盘成长风格占优，通讯/信息技术/医疗保健等优势成长行业涨幅居前。2023年以来，日股上行加速，估值明显修复，国际资金加速流入，制度建设加大关注市值管理。2023/1/1-2024/2/29，日经225涨50.1%，指数PE涨60.6%，成分股破净率从2022年末的48%下降至2023年末的34%，大盘价值风格占优；2023年和2024年1-2月国际资金对日股累计净流入3万亿日元和3.6万亿日元。经验一：提高盈利能力，设定8%的ROE目标并鼓励出海。一是2014年《伊藤报告》明确设定8%的ROE目标，引导企业重视盈利能力并接轨国际投资者。二是鼓励企业出海，支持信息通信/交通物流/医疗保健等本国战略性产业建立全球供应链，2012-2021年日本OFDI存量占GDP比重从16.5%增长至40.1%。三是推进劳动雇佣制度改革，提高人力资本效率。2012-2022年，东证指数成分股的平均ROE从4.5%提升至7.4%，大盘股为主的日经225指数平均ROE从4.3%提升至7.9%，大盘股盈利改善幅度更明显。经验二：加大股东回报，鼓励企业分红回购。2014年，安倍内阁推进公司治理改革强化企业“股东意识”，日股分红和回购规模持续提升。2022年日股实体企业分红15.5万亿日元，主板股息率达2.1%，海运/采矿/钢铁/金融的股息率居前（超2.5%）；2023年日股回购金额创历史新高达9.6万亿日元。经验三：重视市值管理，敦促破净公司披露价值提升的举措。2023年3月，东京证券交易所启动改革，要求企业通过披露经营战略、价值提升举措来明确市场预期、改善估值。2023年末，主板和标准市场披露率达49%和19%，破净的大市值公司披露率达78%。2023/3/31-2024/2/29，主板已披露公司和未披露公司的上涨概率分别为85%和71%，平均涨幅为34.4%和21.5%。经验四：引入增量长期资金，日央行/政府及个人养老金。2013-2023年，日央行的日股ETF持仓从2.5万亿日元提高至37.2万亿日元，重视稳定市场。2013-2022年，GPIF对国内股权的实际配置比例从16.5%提升至24.5%。2024年起，日本实施新版个人退休储蓄账户计划（NISA），鼓励居民入市。A股启示：借鉴日本经验，过往十余年日本资本市场制度建设过程中，改革进展较好（盈利改善/市值管理）的大盘股表现更为占优，同时市场也给予本国大力发展的战略性产业（信息通信/医疗健康）更高溢价。结合我国相关政策部署，中长期建议关注四条主线的国企价值重估机遇：一是经营稳健且公司治理改革向好的大市值企业；二是分红改革下分红稳健或有潜在提升空间的企业；三是加快布局新质生产力的企业（TMT/高端制造/医药生物）；四是建设世界一流企业政策下出海布局积极的企业。风险提示：政策推进不及预期；经济修复不及预期；海外资本市场波动加大。

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