摘要：收入整体稳健，利润表现分化从收入看：受益场景修复，速冻、烘焙板块实现双位数增长，受需求弱复苏影响，调味品收入增速较慢，受渠道分散化影响，休闲食品整体收入有所下滑，板块内部收入表现分化。具体如下：23H1收入增速：调味品+3.37%、休闲食品-5.93%、烘焙+10.75%、速冻+13.09%。从利润看：受原材料价格回落、规模效应等因素影响，烘焙、速冻、休闲零食利润实现稳健增长，受需求与格局影响，调味品利润略有下滑。具体如下：23H1利润增速：调味品-0.85%、休闲食品+15.40%、烘焙+8.37%、速冻+14.21%。23Q2单季度看，速冻、烘焙、休闲收入延续稳健增长，调味品收入基本持续，受去年高基数影响，利润普遍持平略下滑，调味品业绩下滑幅度较大。部分板块受益原材料价格回落，上半年净利率普升从毛利率看：烘焙受益油脂价格回落大幅提升，调味品、速冻基本持平，休闲食品有所下滑。具体如下：23H1毛利率：调味品31.98%（+0.53pct）、休闲食品29.38%（-1.62pct）、烘焙35.99%（+4.17pct）、速冻21.64%（+0.77pct）。从净利率看：受需求与竞争格局影响，速冻净利率出现下滑，烘焙、调味品、休闲受成本下行与渠道结构变化影响，净利率有所提升。具体如下：23H1净利率：调味品13.64%（+1.14pct）、休闲食品7.48%（+0.52pct）、烘焙9.70%（+7.39pct）、速冻6.51%（-1.17pct）。23Q2单季度看，受益于成本回落，烘焙板块盈利能力提升明显，调味品净利率亦有小幅提升。受需求、竞争与基数影响，23Q2，速冻和休闲食品净利率有所下降。提效降费为主旋律，销售费用率表现分化从销售费用率看：受需求弱复苏和竞争格局影响，速冻、调味品费率小幅抬升，受渠道结构变化影响，休闲食品和速冻食品板块费率有所下降。具体如下：23H1销售费用率：调味品9.20%（+0.45pct）、休闲食品14.84%（-2.24pct）、烘焙17.20%（-2.42pct）、速冻7.22%（+0.89pct）。从管理+研发费用率看：调味品、烘焙、休闲食品、速冻费率皆有收窄，控费趋势延续。具体如下：23H1管理+研发费用率：调味品7.93%（-0.22pct）、休闲食品6.80%（-0.89pct）、烘焙7.68%（-1.23pct）、速冻5.67%（-0.72pct）。23Q2单季度看，休闲食品和烘焙费用率下降较多，调味品板块费用率有所提升。投资建议紧抓高成长赛道，静待消费持续复苏。上半年，伴随消费渐进式复苏，食品板块整体呈现稳健增长态势。一方面，B端受益于消费场景修复，餐饮茶饮连锁大客户引领高速增长，中小B低基数下渐进式复苏。另一方面，C端受到宏观经济与消费力影响，需求整体承压，产品结构阶段性出现下行，但新渠道仍旧贡献着结构性机会。展望下半年，B端在低基数下仍有望保持较高增速，连锁化率提升下大客户增势强劲，中小B亦有望接力大客户贡献增长；C端静待宏观经济与消费力持续恢复，长期看，食品需求仍具备韧性。由此，我们建议把握3条投资主线：第一条推荐主线：布局具备高成长性的赛道。即便需求修复较慢，α属性仍旧突显，预制食品、复合调味品等有望持续保持高景气度。重点推荐安井食品、千味央厨、立高食品、宝立食品等。第二条推荐主线：布局管理改善的公司。即便身处传统行业，公司通过改革、激励等方式，改善公司治理，激发组织活力，仍有望实现快于行业平均水平的成长。重点推荐中炬高新、盐津铺子、劲仔食品、味知香等。第三条推荐主线：布局成本有望迎拐点的公司。近年来受需求影响上游成本压力难以向下传导，部分企业出现了短期困境，但同时也意味着成本回落后将有较大利润弹性。重点推荐绝味食品、洽洽食品、安琪酵母、涪陵榨菜等。风险提示：主要原材料价格波动的风险、市场竞争加剧风险、经济恢复不及预期的风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险

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