摘要：炼焦煤是钢铁产业链中极为重要的一种原材料。炼焦煤是一种较为稀缺的资源，在我国煤炭资源储量中占比约为25%（据国家安监局统计），炼焦煤主要包括主焦煤、肥煤、气肥煤、气煤、瘦煤、贫瘦煤、1/3焦煤等，其中主焦煤、肥煤等更为稀缺。从国内焦煤储量区域分布来看，山西占比约55%，其次包括安徽、山东、贵州、河北、河南、黑龙江等地。炼焦煤是钢铁冶炼过程中不可缺少的原材料，其用来生产焦炭，焦炭在高炉中充当还原剂、发热剂等作用。根据煤炭资源网测算，预计2021年炼焦煤有效产能11.1亿吨，占煤炭全部有效产能（43.13亿吨）的26%。9月下旬以来焦煤价格持续上涨，但2020年价格中枢预计整体下移。2020年以来，受到疫情以及下游焦炭去产能等因素影响，焦煤供需格局相比下游焦炭偏弱，焦煤价格中枢下移，京唐港山西产主焦煤Q1/Q2/Q3均价分别为1583、1468、1421元/吨，同比分别下降15%、17%和16%，前三季度均价为1487元/吨，同比下降16%，而前三季度焦炭价格同比下降8%，价差的扩大利好焦炭企业的盈利。9月下旬以来，随着焦炭价格的强势上涨，焦企利润的大幅提振，焦煤价格随之上涨，港口主焦煤价格在两个月内上涨约100元/吨。焦煤行业目前新建产能大约3000万吨，预计未来2-3年产量小幅增长。根据wind统计，1-9月份炼焦精煤累计产量3.55亿吨，同比增长2.0%，假设全年产量增速维持该增速，则2020年预计总产量约为4.8亿吨（2019年为4.7亿吨）。根据我们的统计（主要统计行业头部企业和主要产区），发现新建煤矿产能约为3000万吨，我们假设其在未来2年内均匀释放，2021/2022年行业新增炼焦精煤产量分别为750万吨（假设50%精煤洗选率），则2021/2022年对应产量分别为4.87/4.95亿吨，对应增速分别为1.6%和1.5%。2020年焦煤进口量有所下滑，平控措施下预计未来难有增量。我国焦煤进口主要来自蒙古、澳大利亚、俄罗斯、加拿大和美国，2019年进口量分别为3377、3084、544、301、112万吨，占比分别为46%、42%、7%、4%和2%。2020年3-9月焦煤进口量为4428万吨，同比下降12.9%，主要是蒙古煤大幅下降所致，由于疫情影响，蒙古煤内陆运输受到较大冲击，3-9月蒙古进口量大幅下降40%，假设2020年下降12.9%，则2020年进口量为6506万吨，考虑进口平控措施以及限制澳洲煤进口的不确定性，我们假设2021/2022年进口量与2020年持平，皆为6506万吨，同比分别增长0%、0%。出口方面，3-9月焦煤出口量为58.1万吨，同比下降27.2%，假设全年维持该降速，则2020年出口量为102万吨，假设未来两年出口量保持平稳，则2021/2022年出口量皆为102万吨，同比分别增长0%、0%。下游焦炭新建产能逐渐投产，预计会带来新增需求。根据wind统计，前三个季度焦煤消费量为4.12亿吨，同比增长0.2%，假设全年消费量增速维持该增速，则2020年预计消费量约为5.48亿吨（2019年为5.47亿吨）。2020年是十三五收官之年，山西、河南、河北、山东等地焦炭去产能，推动了8月份以来焦炭价格的强势上涨，三个月内累计提涨7轮，上涨350元/吨，当前焦炭行业盈利处于景气度非常高的位置，据我的钢铁网统计，当前行业吨焦利润能在500元/吨（唐山二级冶金焦价格为2150元/吨）。根据我的钢铁网统计，如果按照相关文件来执行，2020年焦炭行业净淘汰产能约2100万吨，根据我们统计，当前新建焦炉有4806万吨，考虑当前焦炭行业盈利高于常态合理水平，新建焦炉有望加快投产，焦炭产量预计将有所回升，我们预计2021年、2022年产量分别增长2%，焦煤消费量分别为5.6亿吨和5.7亿吨。供需平衡判断及投资策略：结合上述分析，我们认为需要重点关注焦煤下游焦炭投产节奏、进口煤限制政策等变化，结合前文假设我们对焦煤行业供需平衡表进行模拟测算（见下图表4），我们可以观察到，2021、2022年焦煤行业的供需格局将比2020年更为偏紧，供需缺口有所放大，我们预计2021年焦煤价格中枢有望上移。建议重点关注标的包括：1、淮北矿业（低估值区域性焦煤龙头，焦煤、砂石骨料、煤焦化等多项业绩增长点齐头并进）；2、西山煤电（炼焦煤行业龙头，山西国企改革标的）；3、盘江股份（持续高分红，具有成长性的西南冶金煤龙头）；4、平煤股份（高分红的中南地区焦煤龙头，减员增效空间大）。风险提示：煤矿安全生产等风险；下游新建产能投产不及预期风险；进口煤政策变动风险；焦煤行业的供需格局测算基于一定的假设条件，结论可能存在局限和偏差。

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