摘要：港股市场：香港广义流动性缓慢回升1)港股延续震荡格局，顺周期板块保持强势。中国3月制造业PMI时隔5个月重新站上荣枯线上方，港股开盘首日给予积极回应，但此后在缺少更多积极催化的背景下转而走弱。4月2日至5日，央企与高股息风格均有所表现，纷纷上涨1.1%，恒生科技小幅回落0.77%；行业层面，以原材料与能源为代表的顺周期板块延续强势，分别上涨6%、4%，医疗保健板块调整较多为-3.96%；2)香港广义流动性支持仍然偏弱，等待美港利差收窄以缓解港元贬值压力，届时港股估值有望回升。长期来看，恒指与M3增速具有较好的正相关性，在后续广义流动性修复程度的判断上，我们认为上行空间或在短期内较为有限，一方面当前美港利差水平接近历史相对高位，联系汇率制下金管局或将进一步收紧银行间流动性来缓解港元贬值压力，基础货币扩张存在一定挑战，另一方面货币乘数的扩张取决于居民与企业进一步提升杠杆的意愿，考虑到国内经济复苏仍处在验证阶段，前期政策组合效果或在将来逐渐显现，信用修复的持续性仍需进一步观察。往后看，若经济修复成色与美联储降息均得到有效确认，香港广义流动性将有望逐渐回升；3)配置方面，在经济数据持续性等待验证以及港元贬值压力尚未完全缓解的背景下，建议仍以高股息策略为主。短期内股息率较高的公用事业、能源、金融、电信等板块，即使未来市场波动率有所上升，也能在该环境中提供可观的相对收益；中长期而言，以半导体、互联网为代表的科技行业仍将是产业转型的主抓手，有望从政府支持以及国产替代中受益。美股市场：短期市场或存在过热迹象1)美国主要指数悉数收跌，能源与通信板块逆势上涨。3月制造业PMI与非农就业数据均好于预期，叠加美联储部分官员释放鹰派信号，市场降息预期再遭压制，十年期美债到期收益率一度突破4.4%，美国主要指数全线下跌。4月1日至5日，纳指小幅回调0.8%，道指跌幅显著达-2.27%；风格层面，成长风格相对抗跌，罗素3000成长收跌0.79%；行业层面，仅能源(+3.90%)与通信服务(+2.47%)板块录得正收益，房地产(-2.95%)、医疗保健(-3.07%)等行业领跌市场；2)美国劳动力市场的紧张状态将支撑经济保持韧性，美股因基本面恶化出现深度调整的概率或偏低。尽管过去三年美联储通过大幅加息来抑制需求，就业人数与职位空缺数均不再大幅增长，但劳动人口水平相对更低，导致决定GDP增速走势的因素更多取决于供给而非需求。短期内劳动市场的紧张状况或难以缓解，结构性的职位空缺使得低收入群体的工资增速远高于市场平均水平，转化成消费后会对美国经济形成支撑。历史上看，当美国经济增速处于上升阶段时，标普500也常同步上涨，因此中期维度下美股出现深度调整的概率或较低；3)历史上当标普500估值处于比当前更高水平时，未来一至两年内约有50%左右概率出现回调。1991年以来，标普500月末EP值小于当前水平的样本数共有63个，其中未来一/两年收益率为负的样本占比分别为49.2%、44.4%，表明标普500在未来一至两年内可能存在50%左右的调整概率；在美国基本面良好的基准假设下，判断未来一年标普500的回调空间或在9.49%左右；4)短期美股动量效应演绎至历史相对高位，后续或存在一定调整压力。参考1960年来的动量见顶经验，判断当前时刻的未来6个月内预期回调空间或在5%左右；5)投资策略上，在美国经济软着陆与金融条件指数延续宽松的基准假设下，美股或在中期维度内维持上升趋势，但短期内或存在过热迹象，估值与动量效应测算可能的调整幅度在5-10%，可对美股保持阶段性谨慎。行业配置上，一是若后续制造业PMI确认上行趋势，以能源、原材料为代表的周期板块或有所表现，二是人工智能产业趋势尚处在验证阶段，关注部分科技细分板块的配置机会。风险提示：海外流动性快速收紧；美国经济硬着陆风险；国际局势复杂化。

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