万达电影新时代、新班子,院线龙头价值重估东吴证券2024-03-19.pdf
摘要:万达电影(002739)院线龙头如何能价值重估?疫后院线公司重回正常经营轨道,23年末儒意投资拟入股万达电影,随后万达电影实控人及董事长变更,公司发展掀开新篇章;24年初SORA发布,AI新技术或将给影视行业带来新的变量。我们认为公司核心价值或将迎来重估,成为具备利润安全垫(影院业务)、向下减值风险可控,同时又具有向上期权的标的。国内影院业务复盘:盈利能力领先,逆风收获份额。1)14~15年:行业高速成长期,银幕扩张驱动为主,万达电影作为行业龙头,年利润最高近11亿元。2)16~19年:行业增速放缓,逐渐转向内容质量驱动,竞争加剧,公司盈利能力下滑,年利润峰值12亿元。3)20~22年:疫情成最大变量,票房减少,供给加速出清;公司盈利能力受损,但院线票房份额从19年14%提升至22年17%。4)23年之后:逐步回到常态化阶段,但观影需求仍未完全修复(23年国产片观影人次低于19年,一线城市在银幕数减少前提下,单银幕人次只有2019年的64%),公司利润仍有空间。份额与利润仍有潜力,潜在利润空间或达30亿元。基于对电影行业内生需求修复的判断以及内容大小年的假设,我们中性预计国内电影观影人次空间近17亿次。公司竞争优势明显,在政策支持下,可借鉴海外院线龙头成长路径,通过自建影院及加大对优质影院的整合并购进一步提高市场份额。公司观影人次提升后有望放大运营杠杆,同时优化高毛利率的广告、商品销售等业务,潜在利润空间进一步提高,中性场景中,我们预计公司国内影院业务潜在税后利润空间有望达到30亿元。再加上海外影院常态化下每年贡献2.5-3亿净利润,影院业务有望为公司提供利润安全垫和稳健现金流。儒意入股+AI带来向上期权,向下减值风险可控。1)24年初儒意投资控股万达电影,柯利明先生成公司实控人,陈曦女士成为公司董事长。顶尖电影制作/投资人带队,公司电影制作业务资源和制作实力有望增强,该业务后续收入及盈利能力或给市场带来惊喜。2)AI技术赋能下中腰部影片供给有望丰富,驱动行业需求增长。AI新技术或与行业分线发行新趋势共同重塑供需局面,通过更加精细化的、区域化的电影内容发行挖掘潜在观影需求。公司作为院线龙头和影视制作方有望从中受益。3)截至2023/6/30,万达影视商誉价值剩余8.6亿元,减值风险可控。盈利预测与投资评级:我们预计公司23/24/25年归母净利润实现11/15/18亿元,归母净利率分别为8%/9%/10%。考虑到公司作为国内院线龙头,且市占率和利润释放仍有空间,儒意入股有望为公司电影制作业务注入活力,我们给予公司2024年17倍EV/EBITDA(介于行业平均水平和美国院线龙头之间),对应市值目标457亿元人民币,首次覆盖给予“买入”评级。风险提示:票房不及预期,AI技术发展不及预期,商誉减值风险
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