摘要：平安观点：美股成长史：明星企业成长与产业转型升级的映射。美股三大收益特征：第一，长期走势“牛长熊短”，1960-2022，标普500上涨年数占比超八成，出现10次持续一年以上的连续上涨行情，上涨时长平均约4.7年，连续下跌平均仅约1年。第二，盈利增长是美股长期上涨的重要原因，分红增厚投资收益，1990-2022，标普500的年化收益率为7.7%，对应EPS年化涨幅为7.0%；标普500全收益指数年化收益率为10.2%。第三，个股表现“赢家通吃”，明星企业贡献全市场绝大部分价值创造，1926至今，美股价值创造达55万亿美元，前3%的公司完成市场全部价值创造。近四十年，美股成长风格占优映射其科技转型升级。1980至今，纳斯达克指数累计涨幅约68倍，高于标普500的35倍。在我国当前建设现代化产业体系的背景下，美国资本市场投资端培育新兴产业企业、支持科技创新的经验值得借鉴。经验一：新兴产业企业的培育及有效定价需要时间。以美股1980年以来上市且仍存续的公司为样本。上市初期，个股业绩不确定性大，上市首年EPS为负公司数占比过半，股价波动较大，上市前五年出现过超过50%以上回撤的公司数占比约64%，该比重在信息技术/医疗保健行业中超八成。随着时间拉长，个股成长趋势确认，EPS为负公司数占比下降，股价波动减小，个股年化波动率中位数从上市前五年的57.6%下降至上市十年后的42.9%。经验二：美股长期资金持股占比约五成，青睐优势成长行业。70年代起，美国养老金改革、共同基金发展推动长期资金入市，养老金/共同基金/ETF/保险资金/国外资金构成的中长期资金直接持股占比从70年代初的16%提升至90年代的50%左右并维持至今，2022年为52.8%。结构上，第一，90年代起养老金直接持股占比下降，转向共同基金/ETF间接持股。美国养老金直接持股占比从70年代初约9%提升至80年代中约27%的峰值，随后转向通过共同基金/ETF间接投资，2022年直接持股占比已回落至9.8%。第二，共同基金直接持股占比居前，机构头部效应显著。2022年共同基金直接持股占比为18.3%；本世纪行业竞争加剧，基金费率下降，基金公司管理资产规模CR5从2005年的35%提升至2022年的55%。第三，ETF指数化投资兴起。ETF是长期投资重要形式，近十余年长期资金持续流入，2009-2022，ETF直接持股占比从2.9%提升至7.8%。第四，养老金等长期资金青睐优势成长行业。先锋领航养老目标基金主要跟踪全市场股票指数，前四重仓行业为信息技术/非必需消费/工业/医疗保健，超配信息技术（相较标普500）。政策展望：8月证监会就“活跃资本市场”答记者问时提到，目前我国资本市场中长期资金持股占比不足6%，低于境外成熟市场普遍超过20%的水平，制约资本市场健康发展。结合近期监管表态及美国经验，展望未来市场改革方向：一是加大社保基金、保险资金等各类中长期资金引入力度，深化个人养老金体制改革；二是大力发展权益类基金，着重发展指数化投资；三是提高上市公司质量，做好企业主业业绩，加大公司分红和回购引导，增强市场对中长期资金的吸引力。市场影响上，资本市场投资端改革的深化将进一步抬升确定性溢价，红利策略和ETF指数投资的中长期配置价值凸显。风险提示：1）政策推进不及预期；2）国内经济下行超预期；3）金融监管以及去杠杆政策加码超预期。

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