摘要：事件：央行发布2020年第四季度中国货币政策执行报告，投资者关注存贷款利率走势及后续货币金融政策方向。投资要点贷款利率下行创新低早有预期，利率企稳回升是方向但不会一蹴而就。贷款利率走势仍然延续着降低实体融资成本的政策方向。根据货币政策报告，2020年12月新发放贷款加权平均利率为5.03%，环比9月降低9BP，其中一般贷款利率环比降低1BP至5.30%，可以看出下半年一般贷款利率基本保持平稳，所以整体的新发放贷款利率9月反弹、12月再次回落主要是受票据利率影响。在一般贷款中，12月新发放企业贷款利率较9月进一步下行2BP至4.61%，创有统计以来新低。我们认为未来贷款利率回升是方向，但仍需时间推进。去年9月整体的新发放贷款利率反弹时，部分投资者预期拐点出现，当时曾一度驱动银行股大涨，但我们在前期报告中明确提出这种预期过于乐观，反复强调贷款利率只是企稳、尚未反弹。实际上，12月新发放企业贷款利率水平早在1月15日的央行发布会上就已经披露，市场已有预期。展望一季度，考虑开门红期间信贷供给充裕，我们判断贷款利率仍将平稳，难以明显上行，但展望二季度至全年，预计信贷供需的改变会逐步推动贷款利率回升。中大型银行存款成本压力将开始减轻，得益于监管规范各类高息负债。过去几年，银行存款成本不断上行，这对于银行业基本面非常不利，一方面压缩银行利差空间，另一方面制约了在贷款端降低利率、支持实体的能力，存款市场一直处于恶性竞争环境。去年四季度也不例外，1月15日央行已经披露过，2020年12月的三年期和五年期存款加权平均利率分别为3.67%和3.9%，环比分别持平、上升10BP。不过，我们认为中大型银行的负债压力已经开始改善，因为监管层在过去两年近乎对所有高利息负债进行了全面规范化，包括限制“靠档计息”、规范结构性存款、取缔互联网存款、禁止中小银行异地存款等。本次货币政策报告中，央行在专栏发布《加强存款管理，维护存款市场竞争秩序》，全面梳理了存款监管逻辑，我们预期中大型银行存款成本改善近在眼前。重点提出合理评估居民债务风险，明确“不宜依赖消费金融扩大消费”。消费金融是我们长期重点研究方向，与互联网金融也息息相关。央行在本次货币政策报告中强调，目前我国居民债务风险总体可控，但宏观空间已经不大，我们同样认为，未来消费金融市场增速将趋于平稳。过去很多年，消费金融扩张及居民杠杆率的抬升主要受益于：①住房贷款作为刚需推动居民“加杠杆”；②个人经营性贷款持续增长，但实际中可能有部分资源最终流向房地产；③商业银行零售转型的诉求推动信用卡、消费贷等个人贷款持续增长；④互联网金融平台的现金贷及消费信贷创新产品在下沉市场高增长。当前阶段，考虑互联网金融被全面纳入监管体系，而银行的零售信贷业务也出现局部风险上行，我们判断未来三年消费金融增长将阶段性趋缓，信贷规模保持平稳、合理的增速区间。投资建议：核心推荐招商银行、宁波银行、建设银行（H股）。①银行股资产质量“春暖”，业绩“花开”，看好招商银行等头部银行上涨行情持续，长期重点推荐核心零售银行招商银行、宁波银行、平安银行。②建议前瞻性布局二季度贷款利率上行逻辑下，国有大行的上涨行情，重点推荐建设银行，尤其目前估值低至0.50x2021PB、较A股折价28%的港股。风险提示：1）资产质量指标再度波动；2）贷款利率持续下行造成利差进一步收窄；3）房地产贷款监管造成新增贷款投放压力。

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