铜行业深度报告:行业拐点或将来临,铜价有望创新高华源证券2024-04-25.pdf
摘要:投资要点:矿端供给拐点或提前至2024年中甚至更早。长期来看:品位下滑成本上升,资本开支抑制供给增加。随着现有矿山的持续开采,铜矿开采边界品位持续下滑,成本上升。从资本开支角度,2024-2026年铜矿增产主要受2019-2021年资本开支影响,此时资本开支处于历史相对低位,因此未来几年供给相对有限,且从长期来看,供给高峰或在2028年(近期资本开支高峰为2023年),且增产强度远低于上一波供给(2013年资本开支高峰)。中期来看:2024-2026年矿端供给增量有限。从矿企角度,全球Top15矿企(产量占全球50%+)2024年合计计划产铜1269.4万吨,同比增长1.6%,增量约20万吨。从产矿国角度,全球Top8产矿国(约占全球60%)2024年预计产铜1605万吨,同增2.8%,增量44万吨。从全球角度,2024-2026年预计铜精矿增量为71、28和38万吨,增速分别为3.2%、1.2%和1.6%,行业供给拐点或在2025年。短期来看:罢工导致供给扰动加大,24年供给或低于预期。目前南美等多个矿企与工人的薪资协议于2023年底或2024年初到期,3月8日智利Codelco的Radomiro Tomic因运营事故,开始无限期罢工,罢工或于2024年集中到来,24年供给或低于预期,受短期扰动影响,供给拐点或提前至2024年中甚至更早。冶炼产能逐步过剩,矿端短缺逐步向金属端传导。随着全球冶炼产能的持续扩张,到2023年已达3226万吨,较2004年增长68%,而产能开工率降至83.5%,甚至2022年开工率一度降至80.8%,是近20年仅次于2009年的第二新低,冶炼产能逐步过剩。过剩的冶炼产能和相对紧缩的矿端供给,使得冶炼厂与矿企在加工费的博弈过程中处于劣势,2024年以来,冶炼加工费大幅下滑,截止4月10日TC&RC短单已跌至6美元/干吨,冶炼盈利已跌至-1487元/吨,是近10年以来最大亏损。受此影响,冶炼厂开始倡议减产,矿端短缺逐步向金属端传导。新旧动能发力,需求不悲观。传统需求(电力、基建、家电等)增速虽然出现一定乏力,但整体需求稳定略有增长,但随着风电、光伏以及新能源汽车等新动能需求的快速增长,铜需求维持持续增长。预计2024-2026年铜需求量分别为2661、2778和2858万吨,增速分别为3.0%、4.4%和2.9%,整体需求并不悲观。供需拐点来临,铜价有望创新高。随着矿端的短缺逐步传导至金属端,需求端以风电、光伏以及新能源汽车等为首的新动能需求快速增长,供需错配下铜行业供需拐点或将来临,预计2024-2026年,供需平衡分别为18、-66和-103万吨,铜价有望创新高。投资分析意见:通过对现有铜企从储量/市值、产量/市值、低估值、成长性以及业绩弹性多个维度进行梳理,得出:从低估值&资源量&产量角度,建议关注:河钢资源、江西铜业、洛阳钼业、铜陵有色、紫金矿业;从成长性&业绩弹性角度,建议关注:洛阳钼业、紫金矿业、西部矿业、金诚信。风险提示:铜价大幅波动的风险,地缘政治导致新项目投产不及预期的风险,经济波动导致需求大幅下滑的风险。
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