摘要：2023年4季度央行货政报告的专栏1中对中央金融会议提出的“准确把握货币信贷供需规律和新特点”进行了进一步的分析和阐释，有助于我们对下一阶段国内信贷投放的总量、质效、节奏等方面能够有更好的把握。平安观点：信贷投放更重质量，“五篇大文章”引领结构转型。随着国内经济结构调整转型的深入，银行信贷资金也需要更多流入支持经济发展新动能增长的板块之中，以更好地支撑国内经济高质量发展。23年10月中央金融工作会议提出“做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章”以及“疏通资金进入实体经济的渠道”，央行《2023年第三季度中国货币政策执行报告》提出要“盘活存量资金，提高资金使用效率”，新动能领域预计将获得更多的信贷资源倾斜。近年来，银行业持续提高对于相关领域的信贷投放力度，从2023年4季度信贷投向报告来看，普惠小微贷款、本外币基础设施中长期贷款、本外币绿色贷款、科技型中小企业贷款同比增速分别为23.5%/15.0%/36.5%/21.9%，持续高于各项贷款增速。不过目前整体占比依然较低，以科技型中小企业贷款为例，截至23年末，余额占比仅为1.03%，普惠小微企业贷款和绿色贷款余额占比也仅为1/10附近，仍有较大发展空间。关注存量增量关系变化，调结构盘活低效资源。截至2024年1月末，目前我国人民币贷款存量规模已达到240万亿，存量信贷已远超每年增量的规模，在此背景下如何更好处理存量和增量的关系，盘活低效资金的重要性将比“唯信贷增量”的目标显得更为重要。在此背景下，我们认为首先要关注对存量结构的调整，长期以来，房地产和基建领域的信贷投放是我国信贷结构的主要部分，根据上市银行2023年半年报数据，房地产行业贷款及基建类贷款占比超过50%，而随着相关领域信贷需求的放缓，未来这部分存量的盘活就能够有效提升信贷资源的使用效率，以房地产贷款为例，根据央行数据，截至2023年末，房地产贷款余额同比下降1.0%，增速水平持续位于低位，存量资源的调整和释放有利于资金流向重点领域。此外，包括不良贷款核销、信贷资产证券化等方式也将是未来盘活存量低效信贷资源的关键。信贷开门红展现良好势头，传统投放规律仍需尊重。从2024年1月的信贷数据来看，年初以来我国新增信贷投放延续了过去以来强劲增势，1月新增人民币贷款增加4.92万亿元，同比多增162亿元，余额同比增速10.4%。分部门看，居民端超预期多增，1月居民部门贷款同比多增0.72万亿元，居民中长期贷款和居民短期贷款分别同比多增0.40万亿元、0.32万亿元，年初政策持续提振下，居民端需求恢复以及按揭贷款提前偿还减少或将是居民端信贷投放超预期的重要原因。企业端信贷结构优化持续，1月对公中长期贷款同比少增0.19万亿元，对公短期贷款同比小幅少增500亿元，一方面由于去年信贷投放前置较为明显，基数水平较高，另一方面主要是监管去年以来的“平滑信贷投放节奏”指导使得1月增量略有收敛。央行货政报告专栏中也提到了要理性客观看待金融机构信贷投放的季节性规律，额外强调了“减少对月度货币信贷高频数据的过度关注”，信贷投放变化和季节性波动规律预计仍将持续。我们认为1月的社融和金融数据均释放出了更为积极的信号，相信随着后续稳增长政策的持续发力，国内经济修复的动能将得以延续。投资建议：信贷开门红释放积极信号，关注股息配置价值。1月社融信贷明显多增，政策发力背景下经济基本面持续改善。年初央行超预期降准、重启PSL等政策相继出台凸显政策导向，后续财政政策的落地或将形成合力带动需求的回暖，经济景气度有望持续回升，银行板块向上弹性逐步释放。此外，值得注意的是，银行股作为能够提供稳健分红的高股息品种，在无风险利率持续下行的阶段其类固收配置价值同样值得关注。截至24年1月末，银行板块股息率为5.56%，股息率较无风险利率相对溢价处于历史高位，股息吸引力持续提升。截至2024年2月9日，板块静态PB仅0.56倍，对应隐含不良率超15%，安全边际充分。个股方面，关注更受益于经济预期修复的优质区域性银行（长沙、苏州、成都、常熟、宁波）以及高股息大中型银行的配置价值（邮储、浙商）。风险提示：1）政策推进不及预期；2）宏观经济下行超出预期；3）金融政策监管风险。

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