摘要：投资摘要：每周一谈：信贷及PPI周期中的建材与建筑水泥企业估值及股价均锚定盈利水平。我们可根据水泥行业运行的量、利构建跟踪水泥企业经营情况的高频指标，用以支持水泥股投资。水泥行业盈利波动来自于三个方面，一是产品销售价格的波动，二是产品销售量的波动，三是成本端的变化；我们利用利润≈量x毛利这一朴素关系，采用水泥煤价差*磨机开工率粗略估计水泥企业的盈利情况。水泥量利指数=（水泥价格-0.13*煤炭价格）*磨机开工率2023年伊始，水泥行业盈利进入缓慢复苏态势，量利指标高于往年同期。量利指标对股价同步性指示意义较强，反映资产定价逻辑但前瞻性欠缺。通过筛选主要标的在过去十年的股价以及估值运行规律，我们发现水泥量利指标对水泥股投资的同步性指示意义较强，但前瞻性不足。前瞻性欠缺在周期拐点位置尤其明显。例如周期顶2020年末，量利指数显示水泥基本面依然强劲，基建预期以及地产行业运行情况并不低迷，但水泥股却遭遇了极为明显的杀估值，相对沪深300的PB估值水平快速下降。我们反思在周期板块边际盈利变动趋缓时，也就是盈利不再增长时，是需要警惕的。同样在周期底部，2016年量利指数由前一年的前高后低转为前低后高，基本面确认从底部改善，但2016年全年水泥行业的超额收益仍然极为有限，由于当期的较好盈利并不能确认未来持续上行。周期品种容易展现对上一个周期定价的粘性，而此时市场通常并未意识到周期已经悄然发生改变。今年以来对水泥基本面复苏的主要贡献来自于量的较快修复，疫后修复及去年延后的基建实物工作量或贡献主要支撑。由于今年同期并没有疫情扰动，水泥磨机开工率好于往年，叠加错峰生产执行较为良好，库存快速去化，使得价格较往年有明显修复。二者共同贡献了量利指标的正向支撑。量利指数对前瞻性的欠缺或仍需通过穿透的行业研究来弥补。从数据上出发，水泥行业前瞻指标可通过水泥熟料库容比，发运率等因素构建，这些因素构成价格变动的动能。但我们观察到在华北、西北等多个市场，价格变动往往不由需求脉冲驱动。我们认为水泥行业最关键的盈利前瞻在于行业格局，16年供给侧改革以来由于区域格局集中、短途销售、及产能灵活等要素形成的卖方议价权没有发生改变。2022年格局在重建过程中，份额重新均衡，而周期中极端的盈利情况均是孕育变化的关键阶段。当下处在多数水泥企业亏损的时点（2022H2），应给予水泥行业更多注意。重点子行业跟踪：玻璃：去库幅度延续关注需求复苏持续性。至3月24日，全国最新玻璃均价为1790.47元/吨，较上周五均价环比上涨1.26%。节后玻璃需求渐强，新的供给平衡正在形成。重点监测省份生产企业库存总量为5865万重量箱，较上周减少295万重量箱，降幅4.79%，继续大幅去库。继续推荐步入新成长期的旗滨集团。水泥：供给修复阶段是格局变化的关键观察期，目前良好经营情况延续。至3月24日，全国水泥均价388.67元/吨，环比上周下降0.32%。全国熟料库容比均值为53.87%，与上周相比上升2.11个百分点。全国水泥磨机开工负荷均值53.54%，较上周上升1.16个百分点，生产继续回暖。本期水泥-煤炭价格差均值为263.46元/吨，较上周四上涨1.63%。与去年同期相比，水泥燃料价格差均值下跌0.92%。消费建材：即将再次进入击球区，把握调整中的布局机遇。我们认为扩品类以及集中度提升的长逻辑并未发生改变，具备Alpha属性的优质企业如雨虹、伟星、三棵树有望继续实现市占率的提升，此外成本环境也已迎来较大变化，Q3起消费建材迎来利润增速领先于营收增速，防水行业业绩底略晚却不会缺席。继续建议关注消费建材龙头东方雨虹、伟星新材、三棵树。市场回顾：截至3月24日收盘，建材板块本周下跌0.69%，沪深300指数上涨1.72%，从板块排名来看，建材板块上周在申万31个板块中位列第16位。年初至今涨幅为3.91%，在申万31个板块中位列第15位。个股涨幅前五名：中材科技、北玻股份、宏和科技、旗滨集团、垒知集团。个股跌幅前五名：中铁装配、海南瑞泽、三和管桩、坚朗五金、西藏天路。投资策略：稳增长链条重点推荐规模红利持续兑现的钢结构龙头鸿路钢构，迎来拐点的强者东方雨虹，处在新一轮盈利周期起点的水泥龙头海螺、华新；地产复苏首推建材中消费属性占优的伟星新材、持续兑现利润的三棵树、建议关注业绩稳健增长的板材龙头兔宝宝；新材料建议关注传统业务保持高景气同时步入新成长期的旗滨集团。风险提示：地产链需求下滑，基建投资放缓，原材料价格波动。

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