舍得酒业腰部产品势能强劲,利润释放展露亮点华安证券2023-03-24.pdf
摘要:舍得酒业(600702)主要观点:事件描述3月21日,舍得发布2022年年报。经公司核算,22Q4/全年公司实现营业总收入14.39亿元/60.56亿元,同比变动+5.62%/+21.86%左右;22Q4/全年实现归母净利润4.85亿元/16.85亿元,同比变动75.87%/+35.31%左右。利润端增长超市场预期。产品结构向腰部优化,全国化进程势能不变分产品来看,中高档酒(代表:舍得、沱牌天曲)22Q4/全年分别实现收入11.25亿元/48.77亿元,同比+8.17%/+25.88%%;普通酒(代表:沱牌大曲)22Q4/全年分别实现收入2.16亿元/7.80亿元,同比-3.22%/+10.92%;玻瓶收入3.55亿元,同比-0.49%。其中2022年全年中高档酒量升价减(销量+29.2%、吨价-2.6%)、普通酒量减价升(销量-4.1%、吨价+15.7%),预计前者系地道等中低线价格带产品放量、后者系低端品牌缩量体质所致。整体来看,公司产品结构进一步优化,腰部品牌发展强势,酒类业务中,中高档酒占比较去年提升1.57pct。其他收入结构方面,批发代理/电商销售2022年分别变动+26.02%/-4.02%,电商端高增转负,预计系Q2/Q4两季度疫情严重影响电商物流运输;省内/省外市场22年分别实现增长13.48%/28.12%,省外增长延续了Q3以来的相对高增速,占比同样进一步提升至71.5%(+2.5pct),公司全国化进程稳步推进。截至22年底,国内经销商数量2158家,公司在经销商数量减少的情况下(较年初减少94家)总体收入保持稳步提升,单商规模持续扩大,客户结构得到进一步改善。费率下降释放利润空间,合同负债环比降低盈利能力方面,公司22年/Q4毛利率分别为77.72%/75.75%,同比分别下降0.09pct/1.31pct。公司产品毛利率微降与产品结构变化和成本增长有关。费用方面,公司Q4销售费比和管理费比大幅减少,导致全年期间费用率同比下滑2.95pct,进而释放利润端弹性。综合来看,公司全年归母净利率达到27.83%,较去年改善了2.77pct,盈利能力显著提升。其他方面,公司22年经营活动净现金流10.41亿元,经营活动现金流同比减少53.29%,其中销售收现保持增势。2022年末合同负债2.98亿元,环比三季度末减少0.64亿元。投资建议公司顺利完成2022年度股权激励业绩目标,扎实迈向24年“百亿俱乐部”目标。当前来看,春节旺季提振公司库存消化速度,3月商务活动与宴请走访加速推动次高端边际改善,预计公司1季度改善确定性强。伴随后续经济转暖,公司在“老酒、多品牌矩阵、年轻化、国际化”战略的加持下,有望进一步挖掘内生动力;夜郎古酒庄将贡献增量收入,在复星的组合布局下加速向平台型企业进化。我们认为,公司具备顺周期β与成长性次高端α的双重逻辑,预计公司2023年-2025年营业收入增速分别29.4%、29.8%、23.1%,归母净利润增速分别为25.7%、33.4%、27.9%,对应EPS预测为6.36、8.48、10.84元,对应PE分别31、23、18倍。维持公司“买入”评级。风险提示(1)宏观经济不确定性风险;(2)全国化、高端化进程不及预期;(3)复兴赋能不及预期。
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