摘要：投资摘要：业绩概览：营收、利润增速预期内转负。1Q24国有行营收、净利润增速较23Y继续下降，均转为负增长。拆解来看，规模为主要支撑；息差持续拖累，非息、拨备贡献由正转负。营收拆解：①净利息收入微降：在息差持续收窄的背景下，国有行维持信贷规模较快增长，通过“以量补价”实现净利息收入微降、降幅收窄。②手续费及佣金净收入继续承压：受居民财富管理需求较弱、代销及保险业务降费的影响，中收延续下滑趋势。③其他非息收入在去年同期基数偏高之下，实现同比小幅正增长。净息差：负债成本改善是缓释息差压力的重要路径。受LPR下行重定价、存量房贷利率下调、以及新发放贷款利率下降的影响，1Q24国有行息差继续收窄。部分国有行单季度息差环比4Q23改善，负债成本管控成效显现为主要贡献。展望下一阶段：考虑负债端成本积极变化，预计全年息差下行压力好于2023年，同比降幅逐季收窄。存款成本改善将成为缓释息差压力的重要路径。考虑负债结构，预计邮储银行在存款降息周期中相对更受益。规模：信贷增速趋势性放缓，对公景气度高于零售。在淡化增量、盘活存量、平滑信贷投放的监管导向下，1Q24国有行贷款增速较去年末有所放缓，但仍处于相对高位。分贷款类型看，对公贷款投放强于零售。展望下一阶段：信贷规模增速或趋势性放缓。行业方面，政府债券发行提速下的融资需求具有较强确定性；此外，房地产供需端政策优化下，信贷投放或边际改善。资产质量：不良总体稳定，拨备覆盖率小幅提升。从账面指标来看，1Q24国有行不良贷款率为1.29%，环比23年末下降1BP。测算单季度不良净生成率均低于0.6%，不良生成较为平稳。结合年报情况来看，不良生成压力主要在零售端。国有行平均拨备覆盖率环比小幅提升，拨备安全垫厚实。资本及分红：资本新规影响偏正面，拟推动中期分红计划。2024年新资本管理办法正式实施，对国有行资本充足率影响整体偏正面。1Q24国有行平均核心一级资本充足率12.39%，较23年末提升0.43pct。在新“国九条”倡导下，五大行拟推动中期分红。中期分红能够增强分红现金流的确定性，有望吸引中长期资金稳定持有。截至5月17日收盘价，国有行平均股息率5.37%，相较10年期国债收益率溢价超300BP。投资建议：从行业基本面来看，考虑到降息周期尚未结束、息差仍然承压，信贷规模增速存在放缓趋势，拨备反哺力度趋弱，预计银行业绩增速短期难言改善。但积极因素也在增多：①负债成本改善进程有望加快。随着定期存款陆续到期重定价，前期挂牌利率下调的红利将逐步释放；同时，在防范高息揽储，稳定银行负债成本的政策导向下，存款挂牌利率还可能进一步下调。近期利率自律机制加强存款自律管理，手工补息等高息揽存方式受到限制；商业银行也普遍加强了负债成本管控力度，下架大额存单、通知存款等高成本产品。存款成本改善将成为缓释息差压力的重要路径。②资产质量预期边际改善。房地产一揽子政策开启本轮商品房库存去化，或对银行资产质量预期、个贷投放带来积极影响。一方面，放松个人住房贷款政策、支持地方政府收储有助于推动商品房去库存，消化房企债务风险，缓释银行房地产贷款资产质量隐忧；另一方面，也有助于提升居民住房贷款需求。当前利率中枢下行，板块高股息配置价值突出。我们继续看好稳健国有大行的配置价值。此外，在规模趋势性下行和扩张分化之下，也建议关注个股标的成长性溢价机会。风险提示：经济复苏、实体需求恢复不及预期，政策力度不及预期，资产质量大幅恶化。

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