摘要：投资要点:节前恒源煤电和潞安环能发布公告，要参与竞拍山西省煤炭资源，并表示此举可以加强公司煤炭资源储备和可持续发展能力，提升公司核心市场竞争力。恒源煤电竞拍的是山西省沁水煤田沁水县胡底南煤炭探矿权和安泽县白村煤炭探矿权。前者面积：24.7242平方千米，后者面积69.0556平方千米。竞拍的资金来源为公司自有或者自筹资金。潞安环能也发布公告：针对整装资源、扩区资源和边角夹缝资源等煤炭资源，山西省将采取市场化公开出让方式（招拍挂）出让煤炭资源。公司董事会拟授权总经理负责办理市场化竞买煤炭资源事宜。此外，煤企自取得探矿权起，需对项目区块内的矿产资源进行绿色综合勘查，2年内要完成矿区勘探，3-4年内完成转采登记，进入矿山基础建设阶段，按绿色矿山标准要求进行建设。因此，拿资源距离开矿出煤至少5年起步，是非常早期的商业化行为。解读：一是企业资产负债表修复很好，才会考虑长久发展问题。截至2023年9月末，潞安环能资产负债率为44%，账上净货币资金约为260亿元（约占总市值1/3）；截至2023年9月末，恒源煤电资产负债率为41%，账上净货币资金约为50亿元（约占总市值1/3）。二是资源接续问题有待进一步解决。潞安环能和恒源煤电等中西部大型煤企集团下面的一些矿井，目前资源储量只能支持开采15-30年，资源接续问题越来越迫切。根据煤炭资源网统计，近十年内，山西省将有约221座煤矿资源枯竭，影响年产能2亿多吨，平均每年2000万吨产能枯竭。根据《山西省人民政府关于有序推进煤炭资源接续配置保障煤矿稳产保供的意见》（晋政发〔2022〕2号文）有关安排，需要统筹推进整装资源投放、优化夹缝资源配置、有序支持大中型矿山已设采矿权深部或上部资源出让，保障山西省煤炭工业后劲。三是促进资源的高效集中开发。山西这次挂牌公告对竞买人的资质条件要求，“竞买人需有建设和运营120万吨/年及以上现代化煤炭矿井的实力和业绩以及净资产要求30亿人民币以上”。大型煤企具有优势，当前煤企前10名产量占比接近50%，未来行业产能集中度会进一步提升。动力煤方面，产地方面，节前煤矿停产放假主产区煤矿开工率下降明显，“三西”地区煤矿开工率为79.27%，周环比下降6.65pct（统计区间2月1日-2月7日）。春节期间保供发运正常，近日多数煤矿恢复产销，但是大部分生产还不正常，整体供应有限，随着近期部分下游冶金化工等刚需拉运需求恢复，主产区煤价稳中小幅探涨。海外方面，节前部分终端仍有放标采购，外盘报价持续坚挺。需求方面：节后港口可流通货源仍然有限，贸易商报价坚挺，下游少量非电需求，对价格有所支撑。同时，春节期间港口持续去库，截至2月18日，环渤海九港库存为2014.7万吨，周环比下降104.9万吨。我们认为主要是三方面原因，一是产地库存处于低位，且产地价格较高，坑口发到港口是倒挂状态，贸易商发货亏损接近40元/吨左右，发货积极性很弱；二是过年期间煤矿放假，且2024年春节的放假时间比前两年都要长，供给继续收缩；三是2024年1月份以来，下游火电需求数据不错。整体来看，考虑到国内产地安监的合理回归导致矿上开工依然较为谨慎，节后部分煤矿生产恢复，但整体供应有限。需求端，下游近期部分下游冶金化工等刚需拉运需求恢复，供需关系仍然向好，此外港口倒挂也在持续，海外报价坚挺，预计节后国内煤价短期内具备探涨动力，未来需持续关注非电需求开工恢复情况。炼焦煤方面，产地方面，春节假期已过，国有煤矿多恢复正常生产，民营煤矿也陆续安排复工复产，供应逐步恢复，但市场交易及公路运输多未恢复正常。需求方面，终端企业利润不佳，对焦价多持看降心态，原料市场观望情绪浓厚。进口方面：澳洲方面，国际终端市场多观望，澳煤价格震荡，截至2月16日，峰景矿硬焦煤价格为329.0美元/吨，周环比上涨0.6美元/吨，约折合国内到岸价为2831元/吨，而京唐港主焦煤价格大约在2580元/吨，价差空间仍存。外蒙古方面，节后通关量回升，截至2月17日，甘其毛都口岸平均通关量为837车（七日平均值），周环比上升160车。整体来看，节后煤矿供给逐步恢复，而下游终端企业利润不佳，采购偏观望心态，整体供需相对偏弱，而海内外焦煤价格倒挂支撑下，预计国内主焦煤价格维持高位震荡。焦炭方面，生产方面，节前多数焦企仍处于亏损状态，叠加焦企销售承压，短期多无提产计划，开工率小幅波动，截至2月9日，国内独立焦化厂（100家）焦炉生产率70.54%，周环比上涨0.1个pct。节后焦企利润未改善，继续维持节前的限产力度。下游需求方面，节后部分钢厂有提降想法，鉴于铁水低位，日耗偏低，钢厂整体采购积极性一般。综合来看，焦企在利润不佳情况下，生产难有明显恢复，下游钢厂生产恢复，但幅度较小，加之原料库存维持偏高水平，提降意愿较强，焦炭基本面延续偏弱，短期焦价下行压力较大，后续关注成材价格走势及钢厂高炉复产情况。在能源转型过程中，需要对能源系统平稳运行进行保驾护航，安全稳定和成本低廉的煤电无疑是最佳选择。中长期来看，火力发电在发电领域主体地位不会改变，遇到极端情况下地位还会进一步强化，“十四五”期间火电新装机组同比明显提升，火电生产仍呈现不断增长的势头，同时油价维持在中高位，煤化工项目的建设和生产积极性都有提升，未来若干年煤炭需求或将持续提升。然而开采煤矿手续复杂、建设和生产周期长，新建矿井成本大幅抬升，主流煤企新建矿井意愿仍然很弱，行业在产产能基本达到高负荷状态，经历过去两年产能核增后，核增空间已经大幅减少，叠加东部等地区资源枯竭矿井不断退出，行业供给约束的能力依然没变。我们预计未来若干年，煤炭行业依然维持紧平衡状态，煤炭行业资产质量高，账上现金流充沛，煤炭上市公司呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征，建议淡化煤价短期波动，把握煤炭板块价值属性，维持行业“推荐”评级。动力煤股建议关注：中国神华（长协煤占比高，业绩稳健高分红）；陕西煤业（资源禀赋优异，业绩稳健高分红）；兖矿能源（海外煤矿资产规模大，弹性高分红标的）；中煤能源（长协比例高，低估值标的）；山煤国际（煤矿成本低，盈利能力强分红高）；晋控煤业（账上净货币资金多，业绩有提升改善空间）；广汇能源（煤炭天然气双轮驱动，产能扩张逻辑顺畅）；新集能源（煤电一体化程度持续深化，盈利稳定投资价值高）。冶金煤建议关注：潞安环能（市场煤占比高，业绩弹性大）；山西焦煤（炼焦煤行业龙头，山西国企改革标的）；淮北矿业（低估值区域性焦煤龙头，煤焦化等仍有增长空间）；平煤股份（高分红的中南地区焦煤龙头，发行可转债）。煤炭+电解铝建议关注：神火股份（煤电一体化，电解铝弹性标的）。无烟煤建议关注：华阳股份（布局钠离子电池，新老能源共振）；兰花科创（资源禀赋优异，优质无烟煤标的）。风险提示：1）经济增速不及预期风险；2）政策调控力度超预期的风险；3）可再生能源持续替代风险；4）煤炭进口影响风险；5）重点关注公司业绩可能不及预期风险；6）测算或有误差，以实际为准。

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