摘要：事件：2024年2月8日央行发布《2023年第四季度中国货币政策执行报告》（后文简称《报告》）。经济&物价：经济将延续回升向好；保持物价在合理水平（1）《报告》指出，全球经济动能减弱、海外选举和发达经济体降息进程或带来不确定性。海外选举大年，政治经济形势的不确定性可能增大；主要发达经济体高利率或也产生滞后影响。国内延续回升向好、仍面临需求不足和产能过剩等问题。国内经济大循环存在堵点，“需求不足与产能过剩的矛盾较为突出”。总体看，有利因素强于不利因素，要扎实推动高质量发展，在发展中解决问题。（2）物价：央行要求保持物价在合理水平，认为2024年物价总体温和回升央行指出物价偏低背后是需求不足，政策将支持扩内需。《报告》认为，2023年四季度以来物价水平偏低背后原因是“经济有效需求不足、总供求恢复不同步”。2024年，基数效应减弱叠加需求将逐渐恢复，预计物价总体温和回升。我们认为，CPI同比或将继续温和上行，PPI未来或仍将延续回升态势。中长期看，物价上行通道或已开启，若有需求端政策驱动，CPI、PPI或将有超预期回升弹性。货币政策：我们判断降准后降息可期，信贷新特点更重“质”而非“量”货币政策方面，《报告》指出“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”，指向总量政策将稳中有松，降准后降息可期；且关注提高资金使用效率、盘活存量贷款，以及“准确把握货币信贷供需规律和新特点”。（1）货币端，延续稳中有松，我们判断降准后可能还有降息，以及做好对财政发债的配合，保持货币市场利率平稳。一方面，“维持流动性合理充裕”的要求下，判断2月降准落地后，2-3月可能还有降息，包括政策利率和LPR。另一方面，《报告》指出“搭配运用多种货币政策工具，保障政府债券顺利发行”，在2024年财政适度加力的背景下，预计货币将做好配合，保持货币市场利率平稳。（2）信用端，准确把握货币信贷供需规律和新特点，更重“质”而非“量”。第一，信贷规律新特点要求调结构、盘存量、更均衡。《报告》在专栏1指出三个要点：一是经济结构转型加快推进，要求信贷高质量投放，也即“增”在“五篇大文章”，而“减”在地产和地方融资平台。二是更多注重盘活低效存量金融资源，包括不良贷款核销、提升直接融资占比等。三是减少对月度货币信贷高频数据的过度关注，指向信贷节奏或将更加均衡，减少“冲时点”等不合理的信贷投放。第二，预计2024年可能适度提升物价。《报告》指出“保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”（此前为与名义GDP匹配），指向注重物价目标的实现。第三，聚焦重点、合理适度提供支持，主要指科技、绿色、普惠、养老、数字金融等五篇大文章，民营经济，保障性住房、“平急两用“基础设施和城中村改造三大工程。汇率：人民币贬值压力或相对缓解，但央行稳汇率态度仍较为积极人民币贬值压力有望缓解，政策端稳汇率仍积极。《报告》删除“坚决对市场顺周期行为进行纠偏，坚决对扰乱市场秩序行为进行处置”表述。2023年央行的汇率政策整体相对积极，2024年，我们认为央行的汇率政策或仍将以稳定市场预期、防止大幅波动为主要基调。随着美联储政策转向和国内基本面回升，人民币的贬值压力或相对缓解，但央行对汇率政策的态度仍然较为积极。防风险：坚决守住不发生系统性风险的底线，重点是金融、化债、地产《报告》要求“持续有效防范化解中小金融机构、地方债务、房地产等重点领域风险，坚决守住不发生系统性风险的底线”。化债方面，合理运用债务重组、置换等手段，支持地方融资平台债务风险化解。地产方面，支持刚性和改善性住房需求、满足房企合理融资需求、支持“三大工程”建设，结合近期各地房地产项目“白名单”落地，广州上海等需求端放开，城改专项借款授信落地，有助于缓解地产风险，向新模式过渡。金融方面，推动化解中小金融机构风险，推动金融稳定法尽快出台。风险提示：经济超预期下行；政策力度不及预期。

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