公用事业:火电盈利模式重塑,重视优质火电资产国信证券2024-01-30.pdf
摘要:新型电力系统中,煤电定位由传统的电力、电量主体电源转向基础保障性、系统调节性电源。随着新能源持续发展以及煤电的政策定位发生转变,一方面煤电发电量占比将迎来下降;另一方面,煤电电力商品的电能量、平衡属性将有所减弱,调节、可靠性的属性将增强,未来收入将主要来源于电量电价、辅助服务收入以及容量电价收入,收入来源更加多元。长期来看,煤电行业正逐渐由“存量市场”向“减量市场”演化,火电盈利将产生分化。从火电三要素来看,未来火电机组盈利能力或取决于区域电力供需、成本、新能源发展情况等。德国新能源发展快速,2023年德国新能源、煤电发电量占总发电量的比例分别为44.0%、26.2%。德国计划于2038年停用煤电,并从2021年开始逐步关停煤电,德国煤电装机容量及发电量占比、利用小时数等呈下降态势。随着新能源装机容量持续增加,由于新能源和常规电源同在市场中竞价,德国居民电价中供电成本呈下降趋势,2010-2021年期间德国电价中供应成本下降2.8%,对应批发电价水平有所下降,影响煤电收入。电改持续推进,火电盈利模式重塑,关注低成本优势。新一轮电改聚焦加快构建新型电力系统,电力现货市场、辅助服务市场以及容量电价机制逐步完善。煤电容量电价机制出台,电量竞争可能加剧,电力现货市场报价策略或更为激进,电量电价将有所下行,低成本火电机组有望获取更多电量指标;火电发挥支撑调节作用,一方面机组深调导致煤耗增加;另一方面,则会加速设备损耗,导致设备维护费用上升,低成本机组在辅助服务市场中竞争力更强。整体而言,低成本火电机组盈利更加稳定,相应现金流水平及分红能力更好。火电盈利将产生区域分化,关注电力供需偏紧区域。未来随着新能源装机持续增加,不同区域火电机组在电力系统中的作用可能将逐步产生差异,新能源装机占比高的区域火电机组将逐步“气电化”发展,主要承担调节、备用的作用,辅助服务收入及容量电价是收益的主要来源;电力供需偏紧区域/新能源装机占比相对较低区域,火电或可实现更多的电量电价收入。在电力供需偏紧区域中,火电机组有望发挥支撑、调节及备用作用,利用小时数相对更高,发电量更多;同时在电力市场化交易中,火电的电量电价有望处于相对更高水平。综合量、价来看,电力偏紧区域的火电机组盈利性有望更强,具有稀缺性。投资建议:新型电力系统加快建设和电力市场体制改革持续推进,新能源发展及电量电价变化将使得煤电盈利将产生分化,具备低成本优势,以及资产分布在新能源装机占比较少/新能源消纳情况好/利用小时数高区域的火电机组将盈利更加稳定,现金流水平更好,相应分红能力及分红水平更佳。综合各火电公司的供电煤耗、煤价情况以及火电资产分布情况,具备低成本优势及煤电资产分布在供需偏紧区域的公司有国电电力、中国电力、上海电力、浙能电力、华能国际、华电国际等。推荐全国大型火电企业华能国际、国电电力、华电国际。风险提示:电价下调,煤价大幅上涨,用电量增速不及预期,政策不及预期。
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