摘要：紫金矿业(601899)事件：公司发布 2023 年三季报。 2023 年 Q1-3，公司实现营收 2250.08亿元，同比增长 10.2%；归母净利润 161.65 亿元，同比减少 3%。 2023Q3，公司实现营收 746.74 亿元，同比增长 4.1%、环比减少 0.9%；归母净利润 58.63亿元，同比增长 45.2%、环比增长 20.6%。业绩超我们预期。同比来看， 锌价下跌、成本上行、以及费用提升为业绩下降的主要原因。 价格：锌价同比跌幅较大。 2023Q1-Q3 矿产锌价格同比变化下跌 16.6%至 11711元/吨。 成本： 2023Q1-Q3 主要金属销售成本同比上涨较多。 2023 Q1-Q3 矿产铜/金/锌单位销售成本同比上涨15.9%/19.2%/16.7%至22483元/吨、216.98元/克、 9069 元/吨。其中矿产铜/金/锌成本上涨中有 3.5/5/3.8pct 是由于人民币贬值导致的美元计价成本增高。 费用：四费同比增长 27.5 亿元，主要是由于财务费用和管理费用分别同比增长 13.7/10.0 亿元。 财务费用主要是融资规模增加所致，管理费用增加主要是合并企业增加所致。分季度看， Q3 利润环比增长主要得益于铜金销量环比增长、锌单位盈利提升、以及其他板块产品毛利增长。 毛利拆分： 2023Q3 公司毛利环比提升 17 亿元，其中 8 亿来自于矿产品和冶炼端（黄金环比+2.2 亿元，铜环比+5.2 亿元，锌环比+1.6 亿元）， 9 亿来自于其他产品，包括加工、钴钼锂等小金属。 产销量：产销基本一致。 2023Q3 公司矿产铜/金/锌产量分别为 26.2 万吨、 17.8 吨、 10.6万吨，环比分别变化+5.7%、 +8.3%、 -5.5%，同比分别增长 17.9%、 27.3%、9.9%，铜金产量的环比增长主要得益于博尔铜矿满产、巨龙复产以及山西紫金投产； 价格：铜金价格分化。 2023Q3，矿产铜/金/锌单价分别环比上涨3.8%/1.9%/29.8%至 51413 元/吨、 408.28 元/克、 12300 元/吨； 成本： 铜金锌单位成本均环比上涨。 2023Q3 矿产铜/金/锌单位销售成本分别环比上涨10.7%/15.2%/4.1%，同比上涨 17.7%/14.4%/19.0%至 23985 元/吨， 229.79元/克， 9731 元/吨。核心看点：三大铜矿业集群持续绽放，锂钼战略金属板块打造新成长曲线。铜板块， Timok+Bor、卡莫阿、巨龙，三大世界级铜矿业集群 2023-2025 年均将持续贡献增量；金板块，多项目齐头并进，海域金矿、 Rosebel、萨瓦亚尔顿购建新生增量，黄金产量持续增长。 战略金属板块， 手握“两湖一矿”优质锂资源，期待资源优势转化为产量优势。同时加码战略矿种钼，收购全球储量最大单体钼矿，权益钼资源量大幅提升，未来有望成为全球最大钼生产企业之一。投资建议： 公司铜金产量持续增长，锂钼项目打造新成长曲线。 考虑到锂价下跌及铜金成本上行，我们下调公司 2024-2025 年盈利预测， 我们预计 2023-2025 年公司将实现归母净利 220 亿元、 246 亿元、 300 亿元，对应 10 月 27 日收盘价的 PE 为 14x、 13x 和 11x，维持“推荐”评级。风险提示： 项目进度不及预期，铜金锂等金属价格下跌，地缘政治风险等

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