摘要：核心观点：近期市场受人民币贬值和国内4-5月份经济数据不佳的影响出现调整，我们认为基本面较强的保险板块和尚在左侧未启动的券商板块仍有望具备超额收益。海外方面尽管美国非农就业数据超预期，但失业率同样升高，美联储“部分”官员表述鸽派，人民币贬值压力或有望逐步减小，流出的外资或逐步回流；国内目前部分城投债和地产新开工有一定压力，为了避免经济发展进入“负螺旋”，我们认为除国常会上再度提出研究“新能源汽车产业发展的政策措施”，延续和优化新能车购置税减免等刺激消费的政策外，类似青岛调整非限购区域购房首付比例等逆周期措施也有望“温和”推出。我们认为在此背景下，经济有望逐步边际改善，非银板块在顺周期向好时具备较大弹性，建议重点关注。券商板块当前估值只有1.3xPB，处在历史低位，而且ROE有望在杠杆提升和高ROA业务（比如财富管理）大发展的背景下实现逐步提升，从而拉动估值。我们认为从目前政策端来看，无论是结算备付金比例降低、还是两融、ETF期权的扩容都体现了监管对于加杠杆的松绑趋势，这是在风险可控的前提下为发展资本市场而进行的重要举措。保险基本面较强，负债端拐点来临，估值仍低；近期市场主要担忧在“预定利率即将下调”预期下，对于产品销售和保费增速可持续性有所存疑。但我们认为保险具备的“保障”的属性仍具有持续的产品竞争力，对于保司渠道、产品开发人员和代理人来说均有动力进一步迭代和销售储蓄型和保障型产品。我们认为“预定利率下调”对行业长期降低负债成本也是利好。我们仍然维持年初提出的板块表现有望逐渐从“估值修复”逻辑转向“基本面改善”的逻辑。建议关注：中国太保、中国平安、中信证券、方正证券、中金公司等。市场回顾：本周主要指数下行，上证综指报3230.07点，环比上周+0.55%；深证指数报11998.07点，环比上周+0.81%；沪深300指数报3861.83点，环比上周+0.28%；创业板指数报2233.27点，环比上周+0.18%；非银金融（申万）指数报1538.77点，环比上周+0.16%，证券Ⅱ(申万)指数报5236.80点，环比上周-0.49%，保险Ⅱ(申万)指数1077.62点，环比上周+1.24%，多元金融(申万)指数报1112.49点，环比上周+0.98%；中证综合债（净价）指数报100.62，环比上周+0.06%。本周沪深两市累计成交3508.13亿股，成交额47200.01亿元，沪深两市A股日均成交额9440.00亿元，环比上周+16.80%，日均换手率1.08%，环比上周+0.11bp。截至6月1日，两融余额16138.3亿元，较上周+0.29%，占A股流通市值2.31%。截至2023年5月31日，股票型+混合型基金规模为7.20万亿元，环比+0.39%，5月新发权益基金规模份额285亿份，环比+14.61%。个股方面，券商：东吴证券环比上周+4.60%，华泰证券环比上周+1.78%，中国银河环比上周+1.58%。保险：中国平安环比上周+1.36%，中国人寿环比上周+1.86%，中国太保环比上周+0.32%，新华保险环比上周+0.70%。证券业观点：期待经济修复下的资本市场增量政策机遇，看好券商ROE长期抬升。宏观经济层面，宏观经济边际下行导致市场情绪下滑，4-5月制造业PMI持续下行以及人民币持续贬值冲击了此前对于二季度经济增长的预期，叠加部分题材交易热度下滑导致股基交易额收缩；市场成交方面，自5月第二周以来，股票市场成交额连续三周环比下滑，随着股债收益差上升，市场迎来配置机遇。截至6月2日，万得全A股债收益差升至2.89%，位于历史71%分位，股票市场配置价值显现。本周股票市场成交额实现扭转，周度日均成交额9440亿元，环比+16.8%，反映投资者信心回暖；政策方面，6月2日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，提出要进一步稳定社会预期，提振发展信心，激发市场活力，推动经济运行持续回升向好。我们认为，一方面，经济持续回升向好是大的趋势，未来增量经济驱动政策有望出台，提振市场信心推升交投活跃度，或将利好券商版块；另一方面，证券公司是金融市场服务实体经济的关键一环，或在新一轮政策中获得机遇。券商ROE提升是我们关注的重点，2023Q1，上市券商杠杆率（除客户资金）较年初的3.71倍显著提升至3.93倍，预计在两融标的扩容、财富管理业务发展的背景下，用表业务扩张或将有效助推券商ROE中枢抬升。建议关注用表能力较强的头部券商中信证券、中金公司，以及融资端改善，资本中介业务底部反转逻辑较强的方正证券。保险业观点：国家金融监督管理总局发布2023年4月保险业经营情况，2023年前4月，保险业实现原保费收入2.3万亿元，同比增长9.8%。其中，财产险业务实现原保费收入4658亿元，同比增长11%；人身险业务实现原保费收入1.84万亿元，同比增长10%。从4月单月来看，受定价利率下调进一步激发客户储蓄需求，增额终身寿险迎来热销，人身险公司寿险实现原保费收入保持同比较快增速，超过第一季度“开门红”增速。近期市场在“预定利率即将下调”预期下，对于普通型人身险产品销售和保费增速可持续性有所担忧和分期，但我们认为保险具备的“保障”的属性仍具有持续的产品竞争力，相关产品需求仍然旺盛，储蓄型和保障型产品需求有望保持持续增长。从行业基本面来看，我们认为保险负债端经过近年来持续的清虚改革，当前保险负债端逐步度过“磨底”阶段，随着经济稳增长政策的逐步推进，居民可支配收入预期有望逐步修复，储蓄型和保障型等主要产品有望持续复苏。寿险逐步恢复，财险依旧稳健，我们前期在报告《保险投资逻辑有望逐渐从估值修复转向资负共振》（2023年2月3日发布）中提出，后续板块表现有望逐渐从“估值修复”逻辑转向“基本面改善”，我们认为当前保险行业负债端表现符合我们预期并有望持续沿着我们前期提出的逻辑演绎。我们看好行业回暖带来的板块阶段性行情和长期配置价值。建议关注中国太保、中国平安、中国人保和中国财险。流动性观点：上周央行公开市场净投放610亿元，其中逆回购投放790亿元，到期180亿元。价方面，本周短端资金利率下行。5月加权平均银行间同业拆借利率下行至1.50%。本周银行间质押式回购利率R001下行11bp至1.42%,R007下行22bp至1.93%，DR007下行22bp至1.78%。SHIBOR隔夜利率下行13bp至1.31%。同业存单发行利率1个月、3个月、6个月同业存单（AAA+）到期收益率分别+9bp/-3bp/-7bp至1.99%/2.11%/2.18%。债券利率方面，本周1年期国债收益率下行4bp至1.97%,10年期国债收益率下行2bp至2.70%，期限利差上行2bp至0.73%。风险因素：险企改革不及预期，中国经济超预期下滑，长期利率下行超预期，金融监管政策收紧，代理人脱落压力，保险销售低于预期，资本市场波动对业绩影响的不确定性等。

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