摘要：投资要点：2023年Q1煤炭开采行业公募基金重仓分析：基金持仓煤炭环比持平，占投资总市值为0.51%。2023年第一季度煤炭开采行业公募基金重仓股占比为0.51%（环比0.00pct），其中持有陕西煤业、中国神华、潞安环能、兖矿能源、山煤国际的基金数量位列前5名。季度持仓变动方面，基金加仓最多的公司为中国旭阳集团、山煤国际、潞安环能、首钢资源、辽宁能源；基金减仓最多的公司为中煤能源、平煤股份、陕西煤业、兰花科创以及山西焦煤。2022年业绩同比大幅上涨，Q4业绩环比下降明显。我们重点关注的35家煤炭上市公司，2022年合计实现营业收入16329亿元，同比上涨8.5%；合计实现净利润3115亿元，同比上涨49.5%；合计实现归属母公司净利润2512亿元，同比上涨50.6%。环比来看，35家煤炭上市公司2022Q4业绩环比有所下滑，为410.48亿元，环比下降32.4%。Q4单季业绩的环比下降主要是由于多数煤炭企业习惯性在四季度增加成本费用、计提资产减值损失。煤炭产量同比小幅上涨，销量下滑主要源自中国神华等因高价格导致外购贸易煤数量减少。35家煤炭上市公司2022年产量为11.8亿吨，同比上涨2.6%，销量12.4亿吨，同比下降4.5%。如果剔除掉中国神华，34家煤炭上市公司2022年产量为8.6亿吨，同比上涨2.7%，销量8.2亿吨，同比上涨0.8%；单位售价大幅上涨，带动煤炭板块盈利提升。2022年35家煤炭上市公司煤炭的平均销售价格为773元/吨，同比上涨21%；平均销售成本372元/吨，同比上涨2%；平均毛利401元/吨，同比上涨47%；毛利率52%，同比上涨6.4个百分点，售价大幅上涨拉动煤炭板块单位盈利能力增强。期间费用方面，销售费用率同比持平，其他费用率环比小幅下降。2022年35家煤炭上市公司的期间费用率（算数平均值方法）为8.3%，同比下降0.8个百分点，其中，销售费用率为0.7%，同比持平，管理费用率为5.7%，同比下降0.3个百分点，财务费用率为1.9%，同比下降0.5个百分点。综合来看，由于业绩向好企业现金流增长，部分煤企选择偿还债务以降低财务费用，此外管理水平等方面优化也降低费用率水平。行业盈利指标同比全面向好。从销售毛利率来看，35家煤炭上市公司2022年平均值为30.5%，同比上涨2.2个百分点，其中有20家公司毛利率同比有所提升；从销售净利率来看，35家煤炭上市公司2022年平均值为14.8%，同比上涨3.2个百分点，其中有23家公司净利率同比有所提升；从ROE来看，35家煤炭上市公司2022年平均值为18.4%，同比上涨2.1个百分点，其中有23家公司ROE同比有所提升。经营性现金流明显提升，负债水平有所下降。35家煤炭上市公司2022年经营性现金流合计为4468亿元，增幅21%；有息负债合计为4856亿元，同比下降11%。资产负债率平均为52.4%，同比下降1.7个百分点。综合来看，随着盈利能力出现小幅增强，企业的现金流情况明显改善，偿债能力提升，资产负债率小幅下降。应收账款周转天数同比下降，回款能力有所增强。2022年煤企持续改善营运能力，应收账款周转天数同比下降，回款能力有所增强，2022年35家煤炭上市公司应收账款周转天数平均为19天，同比下降4天，同比减幅16.6%；存货周转天数24天，同比持平。2023年一季度：需求相对偏弱下煤价小幅回调，成本控制改善业绩小幅提升。我们重点关注的35家煤炭上市公司，2023Q1年合计实现营业收入3982亿元，同比增长12%；合计实现归属母公司净利润645亿元，同比增长3%；合计实现扣非后归属母公司净利润629亿元，同比持平。如果剔除对行业影响较大的中国神华，34家煤炭上市公司，2023Q1合计实现归属母公司净利润459亿元，同比增长5%。一季度煤价同比有所下降，我们判断业绩同比出现小幅增长主要是由于各公司成本费用改善所致。投资策略：淡化煤价波动，重视低估值高股息资产，持续看好行业投资机会。上市公司披露完2022年报，低估值高股息资产逻辑兑现，例如神华分红率为73%，兖矿分红率69%等，诸多个股股息率高到10%以上。相继披露完的2023年一季报，整体业绩继续小幅上涨，其中陕西煤业、中煤能源、潞安环能、淮北矿业等诸多主流公司依然实现了业绩的明显增长，在煤价平稳时期上市公司也通过成本费用端的蓄水池保留了业绩持续释放能力，平滑了煤价波动对业绩端的影响。我们认为，2023年经济（煤炭需求）增速相比2022年会有所提升，而煤炭产能在2022年大面积挖潜之后，再挖潜的能力受限，进口煤的增量有望构成供给增量的主要来源，但其占比有限不会构成大幅冲击，2023年煤炭行业预计维持紧平衡。随着行业流通货源减少，行业价格波动加剧，我们建议淡化煤价波动，注重行业中长期配置价值，煤炭行业资产质量高，现金流充沛，很多个股2023年PE估值降到4-6倍，再加上高比例分红回报，建议积极布局煤炭板块，维持行业“推荐”评级。个股方面，长协占比高的公司业绩更稳健，焦煤股是布局经济稳增长的弹性品种，产量有增长逻辑的公司具有较强的α属性，此外积极布局能源转型的煤炭股也将得到估值提升的机会。动力煤股建议关注：中国神华（长协煤占比高，业绩稳健高分红）；陕西煤业（资源禀赋优异，业绩稳健高分红）；兖矿能源（海外煤矿资产规模大，弹性高分红标的）；中煤能源（煤炭产能仍有扩张预期，低估值标的）；山煤国际（煤矿成本低，盈利能力强分红高）；广汇能源（煤炭天然气双轮驱动，产能扩张逻辑顺畅）。冶金煤建议关注：潞安环能（市场煤占比高，业绩弹性大）；山西焦煤（炼焦煤行业龙头，山西国企改革标的）；平煤股份（高分红的中南地区焦煤龙头，减员增效空间大）；淮北矿业（低估值区域性焦煤龙头，煤焦化等仍有增长空间）。煤炭+电解铝建议关注：神火股份（煤电一体化，电解铝弹性标的）。无烟煤建议关注：华阳股份（布局钠离子电池，新老能源共振）。风险提示：1）经济增速不及预期风险；2）政策调控力度超预期的风险；3）可再生能源持续替代风险；4）煤炭进口影响风险；5）重点关注公司业绩可能不及预期风险；6）煤炭价格波动风险。

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