东山精密公司深度报告:消费电子基本盘稳固,汽车布局有望再造东山信达证券2023-03-23.pdf
摘要:东山精密(002384)本期内容提要:公司简介:摸索多年外延并购,战略聚焦PCB业务。1998年苏州市东山钣金有限责任公司成立,2007年更名为苏州东山精密制造有限公司,2010年在深交所上市。2016年及2018年公司分别并购MFLEX及Multek,拓展PCB业务,形成主要业绩支撑。公司当前业务体系成熟,包括电子电路、光电显示、精密制造三大部类。营收方面,2019、2020、2021年公司营收分别为235.5亿、280.9亿、317.9亿元,分别同比+19%、+19%、+13%,此外,2022Q1-3公司营收228.2亿元,同比+5%。归母净利方面,2019、2020、2021年公司分别达7.0亿、15.3亿、18.6亿元,分别同比-13%、+118%、+22%。此外,2022Q1-3公司归母净利润达15.8亿元,同比+32%。消费电子:果链基本盘稳固,公司有望切入摄显模组。PCB分类依据较多,其中,以基材材质质地可分为刚性电路板、柔性电路板(FPC)与刚柔结合板。FPC市场集中度较高,苹果市场是其主要阵地。量的维度,苹果市场景气压力有望释放,iPhone15创新力度加大有望加速触底回升。价的维度,光学创新仍为重要发力点。苹果在潜望镜的布局已历时多年,有望快速实现落地。我们测算,苹果2025年FPC市场空间有望达158.8亿美元,2022~2025年CAGR+3.9%。其中,iPhone市场118.3亿美元,占比74.5%。竞争格局方面,日韩厂商竞争力减弱。随着产业链逐步转移,日本PCB行业衰退。2007年后日本各类PCB产值进入下行周期,尤其软板下行趋势未见起色。从各主要厂商看,产业链配套优势减弱,专业化程度降低等因素致使资本开支动力不足。但大陆系厂商成长迅猛,随着京东方等面板厂商切入果链,韩系厂商逐步退出,公司有望切入摄像及触控显示模组,我们测算全球市场空间约32.5~37.5亿美金,未来有望为公司带来10亿美金以上空间。汽车:电动&智能化注入成长性,再造东山愿景路径清晰电动化&智能化带来PCB单车价值量提升。其中,电动化增量主要来自三电,电驱、PCS、BMS等部件有望带来390~440元增量;FPC替代传统线束,有望带来400-600元增量。智能化增量主要来自域控制器和传感器,单车价值量有望达909元。我们测算,2022年全球乘用车PCB市场规模为482亿元,2025年有望达到626亿元,CAGR达+9.1%。为迎合新能源发展潮流,公司积极布局新能源车业务。2016年及2018年,公司通过收购MFLEX及Multek进入PCB领域,2020年公司定向增发扩产FPC,2022年在墨西哥和昆山设立子公司,大力布局汽车零部件业务。公司第二成长曲线已经成型,2022H1汽车客户收入9.2亿元,同比增长约104%。展望后市,随着在特斯拉方面份额提升叠加销量上涨,产品不断切入,长期单车价值量有望超过一万元,随着特斯拉销量不断成长,公司有望实现再造东山。投资建议:我们预测2022年、2023年、2024年公司营业收入分别为353.4、400.7、480.0亿元,分别同比+11.1%、+13.4%、+19.8%。同时,公司归母净利润分别为24.3、31.7、39.9亿元,分别同比+30.4%、+30.4%、+26.1%。综合考虑公司规模、发展阶段、产品结构、技术领先性、客户资源等因素,我们选取深南电路、依顿电子、兴森科技、文灿股份作为可比公司,公司当前股价(3月22日)对应2022年/2023年/2024年PE分别为20.7x/15.8x/12.6x,低于可比公司均值,成长空间较大,给予“买入”评级。风险因素:新能源汽车销量下行风险;消费电子行业下行风险;宏观经济下行风险;公司项目落地不及预期风险。
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