万华化学2022年年报点评:主业景气度回升,新材料渐挑大梁民生证券2023-03-22.pdf
摘要:万华化学(600309)事件概述。 3 月 21 日万华化学发布 2022 年度报告,公司全年实现销售收入 1655.65 亿元,同比增长 13.76%,归母净利 162.34 亿元,同比下滑34.14%。 22Q4 实现销售收入 351.45 亿元, 环比下滑 14.91%,归母净利26.25 亿元,环比下滑 18.60%。 报告期内原料价格上涨,下游家电、地产、汽车等行业需求疲软导致业绩下滑。新材料业务表现亮眼,获利能力逆市提升。 精细化学品及新材料板块实现销售收入 201.24 亿元,增长 30.14%, 实现毛利 55.62 亿元,增幅 69.20%。在三大业务板块中的利润贡献占比从 2021 年的 8.6%提升至 18.16%。 本板块以 HDI、 PC、 PMMA、 TPU 为代表的产品经过多年耕耘,市占率持续提高,产品结构不断优化,虽然目前营收规模偏小, 但在公司上游业务景气度低迷周期,逐渐肩负起平抑上游波动的重要作用。MDI 业务景气度回升,聚醚销量破百万。 受下游需求影响, 全年聚合 MDI价格呈现逐季走低态势,截至 22Q4 下滑至均价约 15000 元/吨, 为 2020 年以来的最低时期。春节后下游冰箱冷柜等行业需求复苏, 截至 23Q1 产品均价回升至约 16000 元/吨, 对应年化利润改善约 20 亿元。 2022 年,公司聚醚业务年销量首次突破百万吨,实现多个细分行业的市场份额第一, 今年有望继续保持高歌猛进态势。石化业务遭遇行业低谷,有望底部反弹。 石化业务具有强周期属性, 22 年处于全行业性景气度低谷, 公司以 100 万吨/年乙烯及 75 万吨/年丙烷脱氢装置为源头,拥有一体化产链布局,在行业中具有相对成本优势和 LPG 资源优势。22 年公司石化业务平均毛利率水平下降至 3.74%,我们基于全行业性成本均承受较大压力判断,石化业务获利有望触底。大量在建项目顺利推进, 2024 或迎来台阶式增长。 2022 年至-2024 年公司有超过 600 亿的资本开支计划,是历史上投资强度最高的时期之一,将迎来POE、乙烯二期、蓬莱项目等众多项目集中投产,公司有望迎来新一轮台阶式的成长。投资建议: 公司聚氨酯及石化业务有望底部反弹,新材料与精细化学品业务盈利能力持续提升, 24 年或将迎来大量在建项目投产, 我们看好公司未来成长性,给予“推荐”评级。公司 2023-2025 年归母净利润分别为 199.25 亿元、 244.28 亿元、 282.00 亿元,现价(2023 年 3 月 21 日),对应 PE 分别为15x、 12x、 11x.风险提示: 1、宏观经济及消费复苏不及预期; 2、 聚氨酯和石化多个产品产能过剩,导致供应端格局恶化; 3、新项目建设进度不及预期。
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