中国平安 盈利主要受投资及信保业务拖累;寿险主业稳步修复,基本符合预期,看好改革成效加速兑现 天风证券 2023-03-20 附下载
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中国平安盈利主要受投资及信保业务拖累;寿险主业稳步修复,基本符合预期,看好改革成效加速兑现天风证券2023-03-20.pdf

摘要:中国平安(601318)核心指标:2022年末集团EV同比+2.0%,全年营运利润同比+0.3%;2022年末寿险EV同比-0.2%,全年NBV同比-24.0%,。NBV符合预期,EV低于预期。1、整体:22年集团营运利润基本符合预期,财险及资管分部22Q4亏损拖累整体盈利。22年集团营运利润1484亿,同比+0.3%,基本符合预期。其中寿险及健康险、财险、银行、资管业务、金融及医疗科技板块分别同比+16.0%、-45.2%、+25.3%、-81.2%、-31.3%。22Q4当季营运利润同比-14.2%,主要由财险、资管及科技分部大幅亏损拖累,其中寿险及健康险、财险、银行、资管业务、科技板块分别同比+12.8%、-155.8%、+23.0%、-1034.7%、-138.7%。22年归母净利润同比-17.6%,其中22Q4单季同比-63.4%,主因投资收益拖累(Q4单季同比-135.8%)。2022年净资产较年初+9.1%。2、寿险:价值承压幅度符合预期,22Q4边际显著改善。22年NBV同比-24.0%,其中22Q4同比+11.7%,同口径下22H2同比-12.0%;量价两端承压,新单保费(22年同比-12.4%)及margin(22年同比-3.7pct)双降。我们认为价值端压力主要来源于:1)去年疫情多点散发导致居民储蓄需求持续旺盛,消费需求边际恶化,22年长期人寿健康保障型、长交储蓄型、短交储蓄型产品新单分别同比-50.0%、-15.3%、+2.8%,产品结构向低价值险种倾斜,产品结构调整贡献新业务价值率下滑1.6pct。2)NBV假设调整(我们预计继续率假设、费用假设或更为审慎),导致22年新业务价值率下降2.1pct,长期人寿健康保障型margin同比-0.3pct至86.5%,长交保障储蓄混合型margin同比-2.8pct至44.7%。代理人质态大幅改善,规模仍在底部盘整。22年末代理人44.5万,同比-25.9%;全年代理人活动率50.8%,同比+3.8pct。产能方面,22年人均个险渠道新单同比+60.2%,人均NBV同比+22.1%。质态方面,大专及以上学历代理人占比提升+3.4pct,新增人力中「优+」人力占比同比提升14.1pct。我们判断,公司代理人渠道转型成效有望加速释放,低质量人力进一步脱落,队伍质态提升优于主要同业,个险渠道端销售能力具备一定竞争优势。寿险税前营运利润22年同比+7.7%,主因业务质量优化。其中营运偏差及其他同比+96.1%,主因实际赔付减少以及继续率改善,13个月和25个月继续率分别同比+4.0pct、+0.9pct。此外,22年息差收入同比+29.6%;剩余边际摊销同比-2.4%,剩余边际余额同比-4.9%,主要由新业务贡献负增长(同比-39.9%)导致。22年末寿险EV同比-0.2%,年度同比首次转负,占集团EV比例下降至61.4%;ROEV为11.0%,同比基本持平。其中,投资端承压仍是主要拖累,22年投资偏差+市场价值负影响由-176亿继续恶化至-395亿,主要受资本市场不确定性影响;22年NBV创造的贡献同比下降1.5pct至3.8%,但营运偏差贡献由负转正,营运偏差及假设调整合计-86亿,去年为-226亿。3、财险:信保业务赔付压力显著拖累承保盈利。22年营运利润同比-45.2%,COR同比提升2.3pct至100.3%,显著低于预期,主因赔付率恶化所致。其中赔付率同比+2.9pct,费用率同比-0.6pct。分险种来看,22年车险、保证险、责任险、意外险、企财险COR分别同比变动为:-3.1pct、+40.2pct、+0.3pct、+0.7pct、+2.3pct,我们预计由于22年经济环境较复杂,小微企业生产经营困难增加,导致信保业务风险回升,大幅拖累承保利润。4、金融与医疗科技:企业端金融业务风险压制营运利润。22年营运利润同比-31.3%。其中,陆金所全年净利润87亿,同比-48.2%,主因宏观经济环境影响以小微企业为主的信贷资产质量恶化;好医生净全年亏损6亿,较去年亏损收窄9亿元,主要得益于医疗健康生态逐步完善,费用管控导向下毛利率稳步提升;金融壹账通同比减亏4亿。5、投资:资本市场延续疲弱态势,投资端表现承压。22年净投资收益率4.7%,同比+0.1pct.;总投资收益率2.5%,同比-1.5pct。全年总投资收益同比-29.3%至1018亿元,主要由于资本市场不确定性影响,截至2022年底沪深300指数、恒生国企指数分别较年初下滑22%、19%,致使公司全年净已实现及未实现的收益大幅亏损865亿,去年为盈利21亿。资产配置方面,22年底公司权益类资产配置结构向非标产品倾斜,其中股票及权益型基金占比同比-0.7pct,其他权益类投资同比+0.7pct,债权类金融资产占比同比-0.4pct,现金及现金等价物占比同比+0.5pct,投资性房地产占比同比+0.1pct。点评:平安寿险负债端短期修复动能强劲,近期NBV数据已有所验证,公司3月主推新产品养老年金盛世金越至尊版附加终身重疾,搭配万能账户推动销售,我们判断新产品上线或进一步支撑价值修复,2023Q1NBV延续修复态势。长期看,公司寿险总部正进行持续架构调整,东西部战区合并为中部战区,同时调整余宏为渠道总,同时坚定推进“4渠道+3产品”战略转型,改革成效有望加速兑现,预计全年NBV延续正增长。考虑到公司负债端基本面显著改善,投资收益有望在低基数下大幅增长,我们预计2023-2025年归母净利润分别为1020亿、1261亿、1462亿,同比分别+22%、+24%、+16%(前次预估2023-2024年归母净利润分别为1200亿、1397亿,此次下调主因资本市场波动加剧预期);2023-2025年新业务价值分别为297亿、321亿、346亿,同比分别+3%、+8%、+8%。截至3月16日,目前公司A/H股对应2023PEV仅0.54X左右,估值分位处于历史底部,维持“买入”评级,建议持续关注。风险提示:长端利率下行超预期;代理人增长不达预期;寿险改革进展不及预期

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