呈和科技深度报告:国产成核剂绝对龙头,塑料高端化助力业绩再上台阶华西证券2023-03-15.pdf
摘要:呈和科技(688625)公司业绩高速增长,近三年销售毛利率均维持高位43%以上,近五年净利润CAGR达39%,核心产品毛利率均值均高于50%。据业绩快报显示,公司2022年实现营业收入6.95亿元,同比+21%,2017-2022年五年CAGR达28%;实现归母净利润1.96亿元,同比增长25%,2017-2022年五年CAGR达39%。2021年核心产品成核剂和合成水滑石毛利润合计占比约91%,成核剂占比约69%,毛利率近三年均值超过55%;合成水滑石占比约23%,毛利率近三年均值超过53%。随着公司产品结构持续优化,公司毛利率有进一步提升空间。塑料高端改性化步伐刺激成核剂和合成水滑石等助剂市场需求增长。据中商研究院数据,2016-2021年,中国改性塑料行业的总产量稳定上涨,2021年产量为2193万吨,同比+6%,较2016年产量增加630万吨,2016-2021年五年CAGR超过7%;改性化率由2016年的19%升至2021年的24%,但与全球近50%的改性化率相比还有较大的提升空间。我们测算2025年成核剂单剂需求量有望达到1.5万吨,2021-2025年四年CAGR14.22%;合成水滑石产量年均增长率约保持在15%,到2025年有望达到14万吨。公司为国内成核剂和合成水滑石主要玩家,国产市场占比大但进口替代率低。据公司招股说明书,2017年-2019年,公司成核剂销量(单剂和复合剂)占国产成核剂比重分别为51.01%、59.73%、68.54%,占国内市场份额由9.52%提升到15.12%;公司合成水滑石是中国石化在使用进口合成水滑石外,目前唯一指定使用的国产合成水滑石,2021年公司实现销售0.63万吨,市占率仅7.90%。成核剂和水滑石当前国内拥有充分的国产替代空间。募投和技改项目满足下游需求,横向布局抗氧化剂实现降本增效。公司现有成核剂和合成水滑石9200吨,其中成核剂3200吨,合成水滑石6000吨/年;复合助剂产能7800吨/年。IPO募投项目拟建设成核剂6400吨、合成水滑石10200吨、复合助剂20000吨/年,预计2023年建成投产。技改项目将现有产线合计产能提升至3.5万吨/年。项目全部建成投产将拥有助剂产能共7.15万吨/年。公司近期拟收购的科澳化学为抗氧化剂生产厂商,收购完成后将实现公司产品线从复合助剂到单一抗氧剂产品延伸,有助于公司对成本进一步管控,实现降本增效。投资建议:我们预计2022-2024年公司营业收入分别为6.95/11.00/13.46亿元,归母净利润分别为1.96/3.23/4.23亿元,EPS分别为1.47/2.42/3.17元,对应2023年3月15日收盘价50.02元PE分别为34/21/16倍。公司为成核剂行业龙头,随着下游高端改性塑料需求增加,成核剂和合成水滑石需求量将持续增长,公司国产替代进程加速,我们看好公司未来的成长,首次覆盖,给予“增持”评级。风险提示:募投项目和技改项目投产不及预期、下游需求萎缩风险、原材料涨价风险、行业竞争加剧风险、资产注入不及预期风险。
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