建筑行业周报:中沙伊协议催化“一带一路”主题投资、“一利五率”促高质发展,重点推荐低估值绩优央国企中泰证券2023-03-14.pdf
摘要:投资要点核心观点重申观点:我们分别于 2022 年 12 月 26 日、 2023 年 2 月 8 日外发年度策略、 国企改革专题报告中提出: 建筑央国企成长端、业绩端、回报端多维指标向好,国企改革提速叠加估值体系重塑强催化, 价值重估有望持续带动估值修复。本周观点: 中沙伊三方协议达成,重点关注工程国际板块,北方国际、中钢国际。 2023年央企经营考核指标体系进一步优化为“一利五率”、有望指引央企高质量发展,继续建议重点关注低估值绩优央国企; 国务院国资委要求加强央企控股上市质量,强化高质量发展预期,建议重点关注建筑央企旗下低估值、高成长上市公司。 继续重点推荐: 中国交建、 安徽建工、中国中铁、中国铁建, 推荐: 中国能建、 华电重工。 重点关注:中铁工业、 中国建筑国际。本周关注1) 2023 年 3 月 10 日,中沙伊三方在北京达成协议,并发表联合声明,沙伊同意恢复外交关系,开展各领域合作,重点关注国际工程板块。重点关注在伊朗、沙特等国别开展业务国际工程公司:北方国际,关注中钢国际、中工国际。 重点关注:北方国际( 1.5xPB):立足国际工程、货物贸易,“一带一路”包揽大型订单,蒙古焦煤一体化项目及海外电力资产构成业绩强支撑,沙伊恢复外交或助力中东地缘政治格局改善,公司或受益。 2022 年,公司位列“全球最大 250 家国际承包商排行榜”第 72 位。海外项目加快落地, 2017-22Q3,公司新签 808 亿元,海外新签重大合同 353 亿元,均为“一带一路”国别;其中能源电力 134 亿元,“一带一路”新签订单中,能源电力合同额占比 38%。2) 2023 年央企经营考核指标体系进一步优化为“一利五率”、有望指引央企高质量发展,继续建议重点关注低估值绩优央国企。央企考核体系逐年优化,更加强调效益增长质量。 2019-2023 年,该体系由最初“两利一率”逐步完善成 “一利五率”,并以“一增一稳四提升”为目标。 5 年间,央企考核体系在利润总额基础上增加净资产收益率、营业现金比率等指标,由重视效益增长演变为注重投资回报和现金流、强调有质量的增长。(一)行业层面,通过横纵向比较分析建筑央企对考核体系响应度及未来提升空间。( 1)从央企考核体系历史指标看建筑央企响应度: 在被央企经营考核指标体系首次涉及后,央企利润总额和净利润同比增速表现稳健, 2017-2021,央企利润总额同比增速增加2.0pct 至 11.6%,净利润同比增速增加 5.7pct 至 14.6%,疫情期间韧性凸显;央企营业收入利润率指标波动小, 2017-2021 年稳定在 3%以上。 ( 2)从央企考核体系新增指标看未来改善空间: 2017-2020 年,央企净资产收益率稳步下降 3.1pct 至 6.7%, 2021 年,回升至 7.7%。 2023 年 1 月 5 日,国务院国资委将央企经营指标体系优化为“一利五率”,新增营业现金比率和净资产收益率指标,有望指引央企现金流和投资回报改善。(二)微观层面,聚焦 SW 建筑装饰行业 21 家央企“一利五率”指标,横向分析 8 大建筑央企、 4 大国际工程央企及其他类别央企指标情况。 2021 年, 8 大建筑央企平均利润总额 315.3 亿元,远超 4 大国际工程央企及其它建筑央企,其中中国建筑以 1008.9亿元居首位;净资产收益率方面, 8 大建筑央企/4 大国际工程央企/其他央企均值分别9.6%/9.8%/4.7%,中国建筑/中材国际分别以 16.0%/15.2%排名前 2。 估值方面,目前 8大建筑央企市盈率和市净率分位数均值分别 30.3%/31.3%,均位于 10 年历史底部区间,低于 4 大国际工程央企和其他央企。3) 国务院国资委要求加强央企控股上市质量,建议重点关注建筑央企旗下低估值、高成长上市公司。2 月 27 日至 3 月 3 日,国务院国有企业改革领导小组办公室、国务院国资委相继召开会议,系统总结国企改革三年行动成果、 重申提高上市公司质量工作,要求对标世界一流企业价值创造行动:要求对标开展世界一流企业价值创造行动,提出牢牢把握做强做优做大国有资本和国有企业根本目标,用好提升核心竞争力和增强核心功能两个途径,以价值创造为关键抓手; 要求聚焦全员劳动生产率、净资产收益率、经济增加值率等指标;巩固在关系国家安全和国民经济命脉重要行业领域的控制地位, 高质量参建“一带一路”,进一步强化战略支撑作用。国务院国资委要求加强央企控股上市质量,强化高质量发展预期,建议重点关注建筑央企旗下低估值、高成长上市公司。 2022 年 5 月 27 日,国资委发布《提高央企控股上市公司质量工作方案》,提出:推动更多优质资源向上市公司集中,剥离非主业、非优势业务,解决同业竞争、规范关联交易; 2023 年 2 月 28 日,中央企业提高上市公司质量工作专题会,强调落实工作,强化高质发展预期。 我们认为:在央企资源持续整合,营运质量提升大背景下,央企控股上市专业化平台有望受益。重点关注:中铁工业( 0.96xPB)、中国建筑国际( 0.82× PB), 关注:振华重工( 1.46× PB)、高铁电气( 2.07× PB)、南岭民爆( 1.98xPB)、铁建重工( 1.75xPB)、中铁装配( 3.76xPB)。重点标的重点推荐:中国交建( 23 年业绩对应 7.9xPE, 0.7xPB):全球头部基建承包商,发布股权激励案锚定稳健成长目标,拟分拆设计资产借壳祁连山上市,全面布局新能源业务、打造主业新增量路径清晰。 1)国际业务方面,公司构建发达国家市场平台,实现属地化经营。 2013-2021 年,海外新签合同额 GAGR+6.7%,占比约20%,海外营收于 2017 年达到峰值 1176 亿元。 2021 年,公司海外营收、海外新签分别 948/2160 亿元,分别位居 8 大建筑央企首位、第 3。 22 年,公司海外新签约 2168 亿元,占比约 14%。发布股权激励,业绩行稳致远; 2) 22 年 12 月 15日,中国交建公告限制性股票激励计划(草案)。 核心解锁条件: 23-25 年净利润较2021 年复合增速分别不低于 8%、 8.5%、 9%;加权 ROE 分别不低于 7.7%、 7.9%、8.2%。中国交建股权激励解锁条件净利润增速远高于历史指标,中期维度下公司业绩有望稳健增长、锚定高质量发展。 3)海风工程服务龙头,设立中交海峰公司全面布局海上风电施工与运营市场。 22 年 5 月 26 日,中国交建联合三峡集团、大唐集团、国家能源集团、远景能源设立中交海峰公司,主营海风运维、装备投资, 2022年 12 月 30 日,中交海峰风电 2500 吨风电安装平台顺利完成全船贯通; 4)中水电划转中交集团,注入股份可期。 23 年 1 月 14 日,三峡集团所属中水电将整体划转至中交集团,中水电尚未注入股份、后续可以期待,中水电净资产 98 亿元;营收 59 亿元,利润总额 15 亿元,归母净利润 13 亿元,净利率 22%。 2022 年总资产 221 亿元,海外水电装机规模 0.95GW; 5)将分拆设计板块借壳祁连山上市,聚集优质设计资源、 打造中交设计平台,相关事项已获国务院国资委批复通过及公司股东大会审议通过。前瞻看,中交设计板块或借力中国交建高海外工程业务占比、乘“一带一路”东风,国际化指数有望提升。重点推荐:安徽建工( 23 年业绩对应 6.4xPE, 1.2xPB)。 传统水利劲旅, 23 年安徽省水利投资有望超 500 亿元、投资力度不减。 1)公司前身为安徽水利,水利工程主力军: 19-22 年,公司水利工程新签由 23 亿元增至 60 亿元, CAGR+37%,22 年水利工程合同金额占比 4.5%。 2) 23 年省内水利投资有望超 500 亿元,力度较 22 年不减: 2 月 21 日,安徽省政府办公厅发布《安徽省 2023 年有效投资专项行动方案》。针对水利投资专项行动,提出 2023 年完成投资 500 亿元以上。 3)低估值&资本运作需求强: 22 年累计新签 1327 亿元,同比高增 75%。新董事长 2 月17 日提出“做强做精主业,壮大新兴产业;要全面强化资本运作,借助资本力量做大做强,充分发挥上市公司平台作用”。重点推荐: 中国中铁( 23 年业绩对应 4.6xPE, 0.5xPB)。 新兴领域拓展加速推进,股票激励引发新动能。 2022 年,公司新签合同额 30323.9 亿元,同比增加 11.1%;22Q1-3, 营 业 收 入 和 归 母 净 利 润 分 别 8481.8/230.2 亿 元 , 同 比 分 别 增 加10.5%/11.5%。 1)公司发力水利水电、清洁能源、港口航道、海上风电等新兴领域拓展力度,打造“第二成长曲线”、基建巨头成长路径清晰; 2)公司股权激励激发动能, 2022 年 11 月 2 日,授予公司中层管理人员及一线骨干员工 1192.2 万股限制性股票。 2 月 22 日,公司发布公告,近期中标 16 项重大工程,中标金额共计428.9 亿元,约占 2021 年营业收入 4.01%。推荐: 中国铁建( 23 年业绩对应 3.8× PE, 0.5× PB):基建工程承包龙头,稳增长主力军, 当前估值较中国交建、中国中铁等相近体量、相近业务央企低 25%,价值低估。 1)战略重塑: 2021 年,中国铁建出台“十四五”发展战略规划,确立“8+N”产业结构,从传统承包商向以承包商为主,投资商、发展商、运营商并重转型,加快布局绿色环保、城市运营等领域。短期稳增长基建发力深度受益、中长期运营资产业绩比重加大估值中枢提升,低估值、稳健成长标的。 2)价值低估: 23 年业绩对应当前估值仅 4.0xPE。较中国建筑、中国交建、中国中铁三家相近体量建筑央企 22 年 PE 加权均值低 25%。 3)新签高增: 22H1,公司累计新签合同额 13312亿元,同比高增 26%,其中工程承包分业务公路新签合同额 1644 亿元,占比 12%,同比高增 71%。 4)渝遂高速 Reits 成功发行,旗下公路资产价值有望重估。 6 月22 日,国金中国铁建 REIT 最终募集基金份额 5 亿份,发售价格为 9.586 元/份,基金募集资金净额为 47.93 亿元。战略投资者、网下投资者、公众投资者总认购份额 46.253 亿份,总认购资金达 440 亿,公众认购确认配售仅 2.446%。重点关注: 中铁工业( 0.96xPB):盾构机龙头制造商,新兴市场拓展增长曲线。业绩方面: 22Q1-3,营业收入/归母净利润分别 203.32/14.78 亿元,同比分别增加1.12%/0.44%。 22H1,公司专用工程机械装备和交通运输装备业务分别实现营业收入 45.94/88.27 亿元,同比增长 4.76%/0.68%。新签方面: 2022 年,公司新签合同额 514.36 亿元,同比增加 9.89%; 驱动方面: 1) 公司从深化改革、加深与系统外大企业合作及产业拓展三方面制定发展战略,致力于拓展新兴产业、实现智能化升级。 2)公司布局拓展盾构机/TBM 增长曲线,在保持地铁市场优势基础上发力水利、铁路、矿山新兴盾构机市场, 22 年隧道施工装备业务新签合同额 144.20 亿元,同比增加 12.03%; 3)公司提前布局海风市场, 7 款产品投入使用,预计 23年迎来订单增长。重点关注:中国建筑国际( 0.82× PB)。 中海集团旗下综合型建筑及基建投资企业。业绩方面:建筑工程业务带动营收高增。 22H1,公司营业总收入 538.11 亿港元,同比高增 48.0%;其中建筑工程合约营收 290.24,同比高增 118%。 战略方面, 坚持差异化竞争路线,借助科技优势拓
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