摘要：2022年上半年，A股市场大幅调整下，权益基金维持资金净流入，债券基金贡献主要增量。上半年，偏股基金指数累计下跌10%，期间最大跌幅达27%，权益基金份额依然逆势提升0.8%至5.78万亿，资金净流入额708亿元。但与2019-2021年不同的是，上半年主动权益基金整体并未产生明显的超额收益，因此权益基金中主动管理占比下降1.6pct，结束了自2019年以来的持续增长，上半年权益基金增量资金主要由被动型基金贡献。债券基金方面，纯债类基金大幅增长，与股市相关性较强的“固收+”基金遭赎回，体现了投资者的避险情绪浓厚。我们认为，居民资产转移的大逻辑并未改变，公募基金仍处于增量竞争时代。在此背景下，基金管理行业体现出两个特点：1）竞争格局尚不稳定，基金公司2022H1权益基金规模CR10较年初-0.1pct，集中度自2019年以来呈下降趋势；2）管理费率仍维持高位，主动权益基金无论在存量还是新发方面，均未见管理费明显下降的趋势（今年管理费率下降的基金多为债券基金和货币基金），我们预计未来短期内大幅下降的概率不大。基金公司盈利能力和稳定性较强，对券商盈利的贡献明显提升。上半年基金公司的收入、利润同比增速虽有所下降，但在股票市场大幅调整的情况下基本符合预期。基金管理业务相对券商其他业务表现出更强的盈利能力（券商ROE6.6%vs.基金公司ROE10.6%）和稳定性。因此，对于含“基”量高的券商来说，公募基金的利润贡献率相对去年大幅提高，东方证券、兴业证券、第一创业、长城证券公募业务利润贡献率分别由去年全年的49%/28%/43%/43%提升至今年上半年的134%/40%/51%/92%。券结基金为券商贡献增量收入。权益类券结基金在权益基金中的占比逐渐提升：上半年，新发权益券结基金占新发权益基金规模的比例达17.4%，较去年全年提升12pct；截至上半年末，权益券结基金规模达3549亿元，较年初提升3.5%，占权益基金总额的比例+0.6pct.至4.6%。1）券结基金为券商贡献分仓佣金收入：上半年，券结基金交易佣金达5.4亿元，占总交易佣金的比例达5.7%，占比较2021H1、2021H2分别提升2.8pct、1.3pct。财富管理能力较强的中信、广发、东方、兴业券结基金佣金占比分别达8.3%/16.8%/5.4%/7.6%。2）券商的基金托管规模市占率逐年提升，券结基金为券商贡献托管费收入：上半年华泰、东方等券商增长领先，我们预计主要因券结基金发行规模占比提升所致，截至上半年末，华泰、东方托管规模中券结基金的占比分别达56%、91%。我们预计，2022年基金公司、基金销售机构基于保有规模的收入较为稳定，但销售机构基于交易的收入或大幅下滑，导致其整体收入承压。上半年销售机构所收取的客户维护费、销售服务费（均基于保有规模收取）分别同比+9.8%、+55.8%；但今年新发基金持续遇冷，截至目前尚未见明显的回暖趋势，我们判断基民整体认购、申购热情不高，因此销售机构基于交易的认/申/赎费收入或大幅下滑。我们测算，2022年非货币基金规模同比+4%至16.67万亿元，公募基金总规模同比+9%至27.78万亿元；基金公司相关收入（管理费-客户维护费）同比+6%至1079亿元，代销机构相关收入同比-41%至785亿元。风险提示：资本市场大幅下跌，导致基金净值下跌；基金资金净流入不及预期；市场竞争加剧导致相关费率下降；预测基于一定假设，存在偏差风险。

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