同仁堂资源型中药龙头,静待国企混改落地中泰证券2022-08-14.pdf
摘要:同仁堂(600085)报告摘要品牌价值构筑高壁垒,资源禀赋出众的中药龙头。同仁堂品牌始创于1669年,至今已有300余年历史,是首批中华老字号企业。2020-2021年公司连续两年蝉联《胡润中国最具历史文化底蕴品牌榜》榜首,品牌价值根植人心。公司为北京国资委下属企业,经营风格稳健,并且直接或间接持有同仁堂科技和同仁堂国药的股权,三家上市公司分别覆盖传统剂型、现代剂型、以及海外销售,形成有效的产业协同。作为传统中成药生产销售的百年老字号,公司旗下拥有800+产品文号、400+常年生产中成药品种,未来有望围绕品牌不断优化、拓宽产品矩阵,实现长远发展。阵痛期已过,改革优化下重焕新生。公司收入来源为医药工业和医药商业两大板块,覆盖心脑血管、补益、清热、妇科等核心治疗领域。自2019年起,受到新旧产能替换、负面舆论事件、疫情扰动等因素影响,公司业绩有所波动,经过整顿及积极应对后,2021年起实现业绩全面回升,其中工业板块中起支柱作用的心脑血管类产品收入增速重回20%以上。公司在2021年完成了核心管理团队调整,原公司总经理邸淑兵接任董事长,管理层实现平稳过渡,后续内部管理质量有望得到进一步提升。2022年正值国企改革三年行动计划收官之年,公司作为同仁堂集团的核心子公司,混改有望持续推进。大品种龙头效应显著,安宫牛黄丸量价齐升。公司产品剂型丰富,但大品种龙头效应显著,2021年前五大品种占工业板块营收比重将近50%。安宫牛黄丸作为公司的核心品种,终端需求旺盛,位列中国城市零售药店终端心脑血管中成药销售额第一(2021年36.8亿元),近5年品类增速超30%。公司凭借强大品牌力和优质质量保障,占据60%以上市场份额,龙头地位稳固。由于上游资源供给受限叠加下游需求稳定增长,安宫牛黄丸价格处于持续上涨趋势,公司具备较强的定价权,提价传导顺利,未来安宫牛黄丸有望继续保持量价齐升。营销体系革新,释放改革红利。公司自2020年启动新一轮营销改革,打造“4+2”(四个事业部加两个专项小组)经营模式,聚焦产品和渠道两大内核,一方面细化品种分类运作、围绕大品种和发展品种精准施策;另一方面缩减经销商层级、强化渠道掌控力。改革以来成效显著,销售效率大幅提升,存货周转天数与应收账款周转天数均显著下降。同时公司积极拥抱线上,加大线上线下联动营销,全渠道融合发展,持续深化品牌护城河。盈利预测与投资建议:公司营销改革持续推进,工商业板块有望继续保持稳健增长,我们预计2022-2024年公司实现营业收入166、190、214亿元,同比增长14%、14%、13%;实现归母净利润15.26、18.24、21亿元,同比增长24%、19%、15%;对应2022-2024年EPS分别为1.11、1.33、1.53。考虑到公司是较为稀缺的中药资源品企业,百年品牌构筑高壁垒,国企改革浪潮下有望迈入发展新阶段,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示:原材料价格波动的风险、市场竞争加剧的风险、政策变化风险、国企改革进展不及预期的风险、研报使用信息数据更新不及时的风险。
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