滨江集团三十年深耕,销售逆势突破;融资通畅资金充裕优势凸显中银证券2022-06-29.pdf
摘要:滨江集团(002244)核心亮点坚持聚焦杭州,多年深耕结合产品高竞争力坐稳龙头宝座;杭州市场保持坚挺助推销售逆势突破。在21年行业整体销售疲软的环境下,公司实现销售逆势突破,销售金额达1691亿;销售同比增速为23.8%,TOP30房企平均销售增速为4.9%,公司位列第4位;公司销售目标完成率113%,是非常少数完成销售目标的房企之一。2022年1-5月受市场持续低迷影响,销售金额同比-35.5%,但在TOP30房企中下降幅度较小。我们认为公司销售能实现逆势高增主要原因:1)杭州市场的强力支撑:21年全国房地产市场疲软,但受益于杭州市场保持坚挺,商品房成交金额和面积的同比增速,以及新开盘去化速度都明显高于全国。2)公司战略持续聚焦杭州,坐稳龙头宝座。公司主要项目进一步向杭州集中,21年在杭销售金额占比提升至73.2%。在杭销售金额连续两年位列第一,21年在杭州的市占率高达13.6%。3)高产品竞争力获得较高市场认可度。一方面,新开盘项目售价高中签率低,100%的项目成交均价超3万元/平,90%以上中签率低于20%;另一方面,16年以后杭州市场进入改善时代,公司领先于市场变化研究改善客群,专注中高端改善需求,以产品高竞争力登顶杭州,中高端改善市场中120万方以上成交占比超5成以上。公司股权集中且稳定、大股东持续增持彰显信心;受创始人务实风格影响公司注重内部效率提升,管理扁平化、人员精干高效,人均销售产值过亿。深耕浙江与有序外拓相结合,土储充裕且仍然集中在杭州及浙江省。公司从聚焦杭州、深耕浙江、逐步拓展省外高能级城市,形成“三省一市”的布局。2021年公司实现浙江省11个地级市全覆盖,并历史性进入广州。截至2021土储可售货值达3000亿元,覆盖销售金额1.8倍,其中杭州和浙江省内(除杭州)土储可售货值占分别为60%、25%。公司善于根据市场变化灵活调整拿地战略,在热市中保持理性拿地,在冷市中适度补充库存。自17年以来公司拿地强度始终保持在40%-60%的稳健区间内,虽然近年来拿地成本随着杭州以及其他高能级城市地价上涨,但21年楼面均价/销售均价回落至41.4%,潜在盈利空间仍然可观。并且,公司从17年开始逐步提高拿地的权益比例,21年权益比例逐步提升至61.7%,较20年提升9.2pct。杠杆水平维持低位,融资渠道保持通畅,现金流持续充裕。公司营收稳步增长,预售账款持续增后,2022Q1预售账款/上年营业收入的比值为2.6,未来业绩具有较强的确定性;在整体行业面临利润率下滑压力下,短期内毛利率和净利率承压,2021以24.8%的毛利率位列TOP30房企第6位。公司三费率始终控制得当,21年仅为5.3%,在TOP20房企中保持较低水平。财务稳健、“三道红线”保持绿档;融资渠道通畅,低成本的银行贷款为主要融资来源,21年占比74%。融资成本从17年的6%持续下降至4.9%,比肩央国企。得益于公司高度注重销售回款,在资金趋紧、民企现金流问题频发的背景下,货币现金不断增厚,2022Q1货币资金168亿元,同比增加9.1%。投资建议与盈利预测公司作为浙江房企龙头,坚持区域深耕充分享受浙江市场红利,在行业销售疲软的大背景下,销售逆势突破。在土地方面,公司深耕浙江并结合有序外拓,根据市场变化灵活拿地,土储充裕且仍然集中在杭州及浙江省内。同时,公司财务稳健,保持绿档优势,融资渠道通畅、现金充裕。在行业流动性紧缩,民企信用风险频发的背景下,公司财务安全、融资成本比肩央国企,在行业清整中保持较强优势。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为490/609/721亿元,分别同比增长29%/24%/18%;归母净利润分别为36/41/46亿元,分别同比增长18%/15%/13%;对应EPS分别为1.15/1.31/1.48元。当前股价对应的PE分别为6.4X/5.7X/5.0X。首次覆盖,给予买入评级。评级面临的主要风险杭州市场销售回暖不及预期;疫情反复导致开竣工、结算不及预期;房地产调控政策超预期收紧或当前放松政策效果不及预期;融资持续收紧;多元业务发展不及预期。
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