摘要：首批 REITs 解禁压力较大，市场担心 REITs 二级市场表现。我们在前期深度报告《REITs 与 PPP：相似的节奏，不同的结局》（2022 年 2月 18 日）中提出，REITs 的二级市场表现将直接影响后续 REITs 项目的发行，也将最终影响 REITs 盘活存量资产、缓解地方债务的规模。首批 REITs 项目解禁为 “大考” ，考验 REITs 这一金融工具对于投资者的真实吸引力： 1）首批 REITs解禁规模较大，占 9 只 REITs 市值比重约为 32%；解禁完成后，流通份额将扩展一倍；前期 REITs 优异的市场表现，是否与其流通市值较小有关？2）此轮解禁的机构投资者原本对于项目的投资回报预期较低，现实情况下 9 只 REITs 过去一年综合收益率均值高达 27%；在如此收益率情景下，机构投资者是否会兑现收益亦值得观察。交易层面“量增价稳”，“大考”交出完美成绩单。从价格维度观察，首批上市的 9 只 REITs 价格周涨跌幅均值为+0.76%（解禁后首周） 。从成交量维度观察，除华安张江光大 REIT 及富国首创水务 REIT 周度成交明显放量之外，其他 7 只 REITs 本周成交量平均涨幅仅为 3.97%。解禁首周，REITs 呈现“量增价稳”的态势，其二级市场表现有效打消市场前述顾虑；并再度确认： “资产荒”是 REITs 二级表现超预期的核心原因。首批解禁资金主要为保险、银行理财资金及产业资本， 虽然过去一年 REITs 贡献较高收益，但现在缺乏可替代的优质资产，故而选择继续持有。回顾并对比年初观点：政策力度超预期，但项目发行节奏低于预期。1）政策支持力度超出预期：自 2020 年 40 号文发布以来，REITs 相关政策最高为部委级别文件；2022 年 5 月 25 日，国办发布了《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》，指出要推动基础设施公募 REITs 的健康发展。这是国家层面首次以书面方式对 REITs 的重要性进行确认； 近期各个相关部委 （不仅仅包含发改委及证监会）都陆续针对 REITs 出台配套性支持政策。2） 项目发行节奏低于预期： 截至 2022 年 6 月 25 日，今年已发行或即将发行的REITs 仅有 3 只， 主要由于各 REITs 项目的非标属性较强， 从产品设计、项目申报到监管审核等各个环节的工作量比较大；导致最终项目发行节奏偏慢。重申 REITs 对基建投资的意义，判断后续 REITs 发行挂牌将提速。经济下行期，REITs 是重要的信用扩张工具。于基建投资而言，通过盘活存量资产的方式，回笼前期沉淀的资金，改善相关资产持有者的资产负债表；其次，通过缩短资金回收久期、提升投资回报率（项目内部收益率+资本增值）的方式，提高相关各方的投资意愿；第三，通过缓解投资方对于中长期负债率的担忧，引导投资预期、增强其现阶段的投资信心。REITs 发行必将加速：主要由于政策支持力度较大，各地方、各企业积极参与REITs 发行；参与各方及监管部门，对此类非标项目的处理经验日渐增加；后期项目扩募亦将缩短发行流程。投资建议： 解禁潮过后，进一步确认 REITs 运营资产估值溢价将长期存在；最终将会影响 A 股对该类资产的估值定价体系。建议关注运营资产占比较高或旗下已有资产挂牌 REITs 平台的企业，如：中国交建、中国电建、中国中铁、中国铁建、首创环保、招商蛇口、南山控股。风险分析：REITs 项目申报不及预期，二级市场价格大幅波动，政策不及预期。

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