快递行业投资框架国海证券2022-06-15.pdf
摘要:核心观点快递行业投资策略:找红利,买格局,等布局过去,快递看红利,看点是高增长的业务量;当下,快递看格局,看点是持续提升的利润率和周转率;未来,快递看布局,看点是新业务的市场空间和协同效应的释放。商业模式:从竞争定价到成本加成,追求性价比的类零售模式历经30年需求演变,中国快递行业形成中低端为主要、中高端为补充的二元市场结构,并针对两个市场的差异化需求提供直营、加盟、仓配三种业务模式。但不论中高端还是中低端,商业本质都与零售业类似,追求高品质、低价格、好服务。多快好省的追求使得行业发展中早期,多以竞争定价为主,但随着格局的改善和需求红利的消散,竞争定价最终将被成本加成定价取代,企业定价能力也将随之提升。格局决定加价中枢:中高端格局稳定,中低端迎来拐点受限于产品同质化的行业属性,快递行业主要通过高集中度来提升对上下游的溢价能力,格局基本决定板块的成本加成中枢。中高端赛道格局稳定,顺丰、京东物流、中国邮政分别在各自的细分领域垄断经营,定价能力较强,单票收入基本稳定。中低端赛道迎来拐点,极兔百世整合后,电商快递CR6已经接近100%,头部企业达成高质量发展共识,行业资本开支达峰。稳定的格局叠加良性的供需关系,电商快递自2021Q4开始价格修复。市场空间:万亿空间的消费成长赛道,快递扩张终成综合物流作为电商驱动的万亿级消费成长赛道,快递增长受益于电商渗透率提升、快递小件化双重驱动力,预计到2025年业务量仍可保持双位数以上增长。同时物流需求又是多层次的,头部快递企业凭借可协同的物流网络,沿着快递——快运——供应链——国际的发展方向多元化扩张。与快递业务相比,新业务空间足够大,但规模效应有限,布局依赖并购同时成长周期较长。投资建议:综合物流等待验证,电商快递持续推荐综合物流等待验证:顺丰、京东物流通过并购实现多元布局,也对企业经营基本面造成短期冲击。目前公司正在积极探索扩张节奏与盈利平衡点,成长逻辑仍需时间验证。电商快递持续推荐:格局拐点叠加资本开支达峰,电商快递进入利润率、周转率同步上行的黄金时期,板块业绩能见度也随格局改善而修复。重视电商快递的持续性投资机遇,重点推荐圆通速递、中通快递、申通快递、韵达股份。多元化需求导致企业竞争力差异:中高端看综合能力,中低端拼性价比中高端市场客户结构复杂、履约标准要求较高。顺丰和京东物流通过卡位航空、仓储物流等稀缺性资源满足客户的高履约要求,同时用品牌占领C端客户心智、用丰富的产品矩阵留住B端客户,最终形成高壁垒的综合能力护城河。中低端市场客户结构单一,追求产品极致性价比。头部电商快递都以传统公路网络为主,规模和资产结构类似,效率的差异化依赖管理,出色的管理能力带来产品性价比优势,最终形成电商快递行业护城河。风险提示:宏观经济增长放缓、市场扩张不及预期、并购整合风险、行业景气度不及预期、价格战重启、监管政策变动、互联网企业强制介入、加盟商爆仓、人工成本快速通胀、油价持续暴涨、疫情封控冲击企业运营、航空事故。
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