机场行业投资框架国海证券2022-06-15.pdf
摘要:1. 机场是个什么样的行业?通过对比疫情前全球机场上市公司年平均收益率,可以发现:全球18家主要上市机场中,10年期年平均收益率超过20%的达到8家,其中收益率最高的为泰国机场,10年期年平均收益率高达36.55%。全球来看,这都是一门可以获得长期超额收益优质生意。具体到国内而言,机场作为民航业优质核心资产,业态天然高壁垒,长期处于供不应求状态,业绩确定性与成长性兼备。2. 机场行业商业模式机场商业模式的本质是流量变现,流量变现效率决定利润率。机场首先通过重资产投资成为高端流量平台,汇聚顶级线下流量,再通过航空性业务和非航业务进行流量变现。其中航空性业务政府定价,采取成本回收原则,体现了机场的公共事业属性。航空性收入线性增长,构成了机场的第一增长曲线。非航业务采取市场化定价,机场方完全掌握定价权,满足了机场的企业盈利属性。非航收入具备高成长性,是机场公司利润弹性的核心来源,免税业务的快速崛起承担起了机场的第二增长曲线。3. 机场行业投资逻辑免税业务的跨越式发展,带动机场行业从基建主导阶段,进入非航主导阶段,行业也从纯粹的公共事业属性,逐步显现出消费属性。过去,机场看基建。当下,机场看非航,非航看免税,免税业务对国际客流进行了深度变现。未来随着重奢品牌入驻,国内客流的变形潜力或也将能够得到充分发掘,因此未来的投资逻辑或演变为,机场看非航,免税加有税。基于以上分析框架,可将机场分为免税机场和其他机场两类。优选免税机场,静待国门重开,重点关注美兰空港、白云机场、上海机场。投资建议:机场行业商业模式优异,确定性与成长性兼备,疫情不改行业长期投资价值,建议底部布局,静待基本面反转。首次覆盖,给予行业“推荐”评级。风险提示:①宏观层面,宏观经济增速放缓;②行业层面,免税政策变动,航空性业务收费标准变动,行业安全事件;③公司层面:基建进度不及预期,运营成本大幅上升,免税协议签订不及预期;④其他方面:疫情持续时间超预期,市内免税店对机场分流超预期等;⑤其他类型难以预测的风险、国内外机场并不具有完全可比性,相关资料仅供参考。
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