摘要：投资要点市场大幅下挫，自营交易拖累券商业绩：1）2022年一季度市场波动，上市券商整体表现低于预期：2021年及2022Q1，全行业共计42家上市证券公司合计实现营业收入分别为6487亿元（同比+23%）/995亿元（同比-29%），实现归母净利润分别为1,984亿元（同比+32%）/251亿元（同比-43%），年化ROE分别为9.8%/4.6%。相比于2021年业绩的稳中有进，2022Q1因市场波动，上市券商业绩表现整体承压。2）市场行情不佳，自营业务拖累券商整体业绩：42家上市券商2022Q1经纪收入/投行收入/资管收入/利息净收入/自营收入分别为326/139/112/533/-1913亿元，同比增速分别为-4%/+15%/-2%/+5%/-106%。3)股票市场大幅波动，上市券商自营业务普遍承压：42家上市券商中，六家上市券商因自营收入大幅下滑致使2022Q1归母净利润转负，另仅六家券商自营业务收入同比正增长。财富管理短暂承压，头部券商投行亮眼：1）市场交易额同比增长，市场下行拖累代销业务及资管业务：2022Q1全市场股基成交额达632,713亿元，环比有所下降（-12%），同比涨幅仍然稳定增长（+7%）。2022开年以来二级市场表现低迷，基金净值大幅下跌，投资者风险偏好降低，权益类基金连续遭遇净赎回，拖累券商2022Q1经纪业务承压，42家券商中仅有15家经纪业务收入增速为正。受权益市场低景气度影响，券商资管业务受冲击较大，41家券商总体资管业务收入同比下降2.3%，头部券商同比降幅普遍在20%以上。2）投行业务头部集中趋势明显，全年注册制有望进一步推进：2022Q1，证券行业IPO募资总额同比+136%至1,798亿元，证券公司承销债券规模同比+7%至24,514亿元。2022Q1，IPO规模CR5为63%，自2018年以来，行业集中度（IPO募资额集中度）保持高集中度，均处于50%以上。随着全面注册制的推进，未来市场活跃度有望进一步提升，券商作为资本市场直接融资中的重要一环，将更考验其定价能力，渠道能力，研究实力及综合实力，头部券商将更受益于行业政策红利。行业估值逼近历史底部，建议左侧布局：我们预计2022年证券行业净利润将同比下滑7.55%，投行业务贡献增量，财富管理、自营业务预计仍将明显承压。1）市场调整影响经纪业务，权益向好资管业务相对稳健：我们预计2022年行业经纪业务净收入将同比-13.8%至1333亿元，行业资管业务收入将同比+4.7%至333亿元。2）受益于资本市场改革持续深化，投行业务将稳健发展：我们预计2022年行业投行业务收入将同比+14.3%至768亿元。3）融券市场快速发展推动资本中介业务稳健提升，但指数表现不佳影响投资交易略有波动：我们预计2022年行业利息净收入将同比+10.6%至790亿元，行业证券投资收益（含公允价值变动）将同比-50.0%至673亿元。4）我们预计2022年券商净利润将同比减少7.6%至1767亿元，2022年行业净利润率将小幅提升，较2021年增长2.0pct至40.0%。5）政策催化行业估值提升，当前板块估值逼近历史底部，具有显著的配置价值。当前券商板块估值处于历史低位，资本市场改革推动券商行业ROE中枢稳固抬升，券商估值将迎来修复，具有显著长期投资价值。我们重点推荐【东方财富】、【中信证券】和【中金公司】（港股）。风险提示：1）市场活跃度下滑；2）宏观经济不及预期；3）证券行业创新政策不及预期；4）外围局势紧张影响行业。

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