摘要：通过对历史估值数据进行梳理，我们发现2020年疫情以来食饮、白酒相对估值有抬升。2017年至今数据显示，相对于沪深300，食饮、白酒相对估值（板块PE/沪深300PE）平均值分别为2.72和2.59。数据可以分为两个阶段：1）2017年至2020年3月期间，相对估值倍数低于平均值；2）2020年3月以后，相对估值明显高于平均值，我们认为白酒及食饮相对估值提升与疫情后体现出来的业绩确定性和恢复弹性有关。短期看5月以来食饮板块相对估值有所回归。4月成长板块大幅下跌导致白酒和食饮板块相对估值大幅提升，而进入5月以后复产复工、宏观政策预期等事件催化下，成长股有较为明显反弹。相较于4月，进入5月以后板块相对估值回归至平均值水平。从我们与投资者沟通情况来看，市场对消费的关注度也再度提升。近期刺激政策频繁落地。5月20日，人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布1年期LPR为3.7%，保持不变；5年期以上LPR为4.45%，下调15bp，意在稳定房地产市场、宽信用，各地也有地产政策放松。消费作为经济恢复的“后周期”，是经济回暖、消费意愿提升的结果，各地消费刺激政策的出台对于消费恢复预期的提振有所帮助。与2020年不同，此次动销启动或慢于彼时。结合我们渠道和市场调研，目前场景的限制仍然存在，渠道商和终端对于消费积极性仍弱，普遍预期不会出现类似2020年5月和10月明显的补偿性消费。我们认为，疫情对消费的各个环节如上游成本、开工生产、物流配送、终端需求均产生影响，消费恢复节奏和强度也大概率会弱于2020年时。但我们认为，在复苏初期或会存在区域上的不平衡状态，主要依据则是取决于当地防疫政策和经济刺激手段，目前江浙皖等地或后续表现较好，因为随着上海疫情管控取得胜利、外溢压力明显减轻，防控措施会有明显改观；同时近期这些地区出台手段较为强的地产等刺激政策。近期茅台批价有所升温，散飞从前期的2650元左右上涨至2750元以上，原箱茅台从2800元上涨至3000元左右。或与端午临近整体需求提振有关，现在疫情有改善、电商正式运行给经销商吃下定心丸，发货节奏上5月计划仍未到，所以在终端需求提振下茅台批价有所回暖。茅台批价的上涨对于消费投资热情的提振有一定帮助。投资策略：相对估值回归后板块性价比逐渐提升，继续推荐场景复苏板块。当下重点寻找复苏中的确定性和弹性，在疫情复苏初期市场对收入预期比较谨慎，用于大众宴席的区域性白酒和餐饮相关确定性高；场景约束条件放开后聚饮等场景具有较高恢复弹性，如啤酒等板块受益较多。具体推荐标的：按照场景复苏和财富效应演绎逻辑布局区域酒、高端、次高端，区域酒推荐洋河股份、古井贡酒、今世缘、伊力特，关注迎驾贡酒、老白干酒；高端酒推荐五粮液、贵州茅台、泸州老窖；次高端已经超跌但基本面要看经销商信心恢复进度，重点推荐确定性强的山西汾酒、招商进程仍在初期的舍得酒业，推荐酒鬼酒、水井坊。大众品方面，优先推荐场景复苏弹性大的啤酒板块，推荐青岛啤酒、重庆啤酒、华润啤酒、燕京啤酒等；食品中建议以中长期视角看竞争壁垒强化的龙头，如安井食品、绝味食品、安琪酵母、洽洽食品、涪陵榨菜等，对于疫情受益类子版块建议在受益和低基数的交集中寻找标的，如上海梅林、天味食品等。风险提示：疫情影响可能反复；需求恢复不够强劲；食品安全问题

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