金城医药生物合成与化学合成双平台能量开始爆发财通证券2022-05-17.pdf
摘要:金城医药(300233)核心观点公司是生物合成和化学合成“双合成技术平台” 企业,在中间体和原料药行业中是少有的双强企业。 平台孕育了谷胱甘肽、腺苷蛋氨酸、虾青素、吡咯喹啉醌( PQQ) 和烟碱等产品, 头孢侧链中间体、谷胱甘肽、腺苷蛋氨酸已是全球龙头,合成烟碱和虾青素有望成为全球龙头。金城生物未来五年将持续高增长。 谷胱甘肽做到了全球龙头地位, 长期市场有望达到万吨级维生素规模。 因为疫情消费者对谷胱甘肽产生了不可逆的消费习惯,用于提高免疫力等。 预计 2021 年保健品市场销售 120 吨,22Q1 超过 50 吨,保持高速增长; 未来将在农业生物肥领域开拓。 腺苷蛋氨酸有望复制谷胱甘肽的成长路径,甚至超过谷胱甘肽。 对甲腺苷用于保健品,功效是缓解关节疼痛和改善情绪; 丁二腺苷用于药品,在临床上用于肝硬化前和肝硬化所致肝内胆汁郁积。 腺苷蛋氨酸终端已经是一个百亿元级别的市场,有雅培和辉瑞等公司销售药品、原料和保健食品。 目前公司主要出口是北美、 欧洲和印度等。 公司拥有 60 吨产能,已供不应求,预计 6 月底将完成新增 120 吨产能的达产条件。 同时,注射用丁二腺苷正在上市审批中。 虾青素市场规模十亿美金级别,但增速很快。 金城生物合成虾青素突破传统工艺,有望成为全球龙头。 金城的生物合成方法, 采用CRISPR/Cas9 操作酵母工程菌的基因组,提高菌种虾青素产量,成本较红法夫酵母及红球藻法相比有较大优势。公司年产 3,000 吨虾青素项目预计今年年底前能够进行投产,预估产值近 10 亿元,预估毛利率 60%左右。医化业务通过 CDMO 转型、烟碱等新原料陆续投产进入新一轮增长。近两年依托研究院对外合作的能力,除继续深耕中间体和原料药等业务,重点发展 CDMO 业务, 2022 年开始高速增长。 烟碱是双合成技术平台结晶的成果, 合成烟碱有望成为全球龙头。烟碱原料市场容量 150 亿元以上,公司在烟碱方面扩张可以理解为技术工艺领先下的低成本扩张。整个烟碱和烟油行业可以理解为新能源汽车的锂资源和锂电池,无论下游 ToC 企业谁成功,上游烟碱和烟油消耗量是一定提升的,上游会有快速的业绩增长。盈利预测与投资建议: 公司两个业务板块,医化板块选取普洛药业、九洲药业、博腾股份和健友股份等作为可比公司, 2022 年预测 PE 估值为 32倍;生物合成板块选取凯赛生物、华恒生物和嘉必优等作为可比公司, 2022年预测 PE 估值为 39 倍。同时,参考申万、中信和国金原料药指数 TTMPE 分别为 29.0/38.7/41.8 倍。 考虑到公司未来增长的主要力量是金城的生物合成平台,高成长高利润率,确定性强;以及烟碱如拿到牌照对未来业绩的积极影响;金城泰尔等亏损业务拉低公司长期业绩是不具有可持续性的。 我们认为公司将享受一定的估值溢价, 给予公司 2022 年 35-40 倍PE 估值,维持“买入”的投资评级。风险提示: 虾青素投产进程的不确定性风险;烟碱业务牌照获批的不确定性风险;新冠疫情进程发展不确定性风险。
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