航空机场行业研究:航空:否极泰来,静待复苏国金证券2022-05-16.pdf
摘要:行业观点航空股赚业绩的钱,强需求主导业绩改善。复盘中国国航上市以来的股价及净利润(TTM),我们发现航空股的走势与业绩变化较为吻合:(1)2008年底-2010年底,国航股价上涨约433%,净利润(TTM)从-94亿元增长至125亿元;(2)2014年中-2015年中,国航股价上涨约385%,净利润(TTM)从27亿元增长至81亿元。因此预判业绩拐点,是投资传统航空股的关键。以国航的两次景气周期为例,航司盈利提升往往伴随供需关系改善,即供需增速逆转与扣除燃油成本的“裸票价”提升。中期:供需增速逆转,航司业绩有望大幅反弹。1、需求终将恢复增长。新冠防治体系日趋完善,国际航线终将放开,预计2022年增班,2023年加速放开。疫情不改航空需求长期增长趋势,原因在于:(1)中国航空出行需求具备韧性,非典、金融危机后,均恢复高增长;(2)航空需求仍然旺盛,回顾2021年,疫情防控较好时,五一国内票价和客运量都好于疫情前水平。2、行业供给增速将放缓。(1)受疫情影响,航司机队引进明显降速,同时考虑新签订单到交付存在滞后,过去2年并无大订单,未来两年供给降速较为确定;(2)连续两年的疫情导致业内部分航司资产负债表受损,现金流压力大,航司引进飞机的意愿和能力不足。其中部分小航运力可能出清,但整体影响有限。3、需求恢复过程中供需增速将逆转,业绩有望爆发。在国际放开的过程中,国内过剩运力回归国际,国内国际市场恢复平衡,将出现需求增速远高于供给的现象。同时,过去两年多票价市场化提价仍在进行,北上广深互飞航线全票价累计增长约60%。强需求有望释放票价弹性,预计航司业绩明显反弹,将再现2009-2010年的景气周期。长期:局部供需矛盾将持续,票价市场化有望对冲票价下行风险。1、航空业将迈入万亿级时代,局部供给不足将持续。预计航空业将维持稳定增长,市场规模将超万亿,驱动因素为,中国航空业仍处于成长阶段,乘机渗透率远低于发达国家,且伴随经济增长,人均乘机次数有较大的提升空间。预计整体供需将保持相对均衡,但干线机场时刻供给将持续不足,造成航线结构下沉。2、票价市场化缓解局部供需矛盾。局部供需矛盾暂时难以解决,航网结构将进一步下沉,票价将有下行风险。通过票价市场化,热门航线将有望在旺季释放票价弹性,对冲航网下沉引发的票价下行风险。部分航司通过历史发展或经营决策已积累可观的高价值时刻。考虑局部供需矛盾仍将持续,干线市场的实际票价将进一步抬升,具备高品质航网的航司,将更有能力对抗航网下沉风险。投资策略:负面因素叠加,建议逢低布局。中期看,疫苗普及率已较高,老年人的疫苗接种率继续增长,新冠小分子药物研发持续推进,国际市场终将开放。未来两年航司运力降速较为确定,随着需求回暖,供需缺口将显现,叠加票价市场化效应释放,航司业绩将大幅反弹。长期看,局部供需矛盾仍将持续,伴随票价市场化效应的累积,航司对抗航网下沉的能力将更强,票价水平和盈利能力有望上行。考虑短期经营仍处底部、且油价高企、人民币汇率贬值,建议逢低布局。推荐盈利弹性较强的中国国航、东方航空、南方航空,关注春秋航空、吉祥航空。风险提示疫情影响超预期风险、宏观经济增速低于预期风险、人民币汇率贬值风险、油价大幅上涨风险、安全运行风险。
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