摘要：商贸零售和美妆行业 21 年开启复苏通道，22 年 Q1 受疫情短期扰动。2021 年在消费复苏和同期低基数的背景下，行业整体实现了营收和利润的较快速增长。但板块表现有所分化，化妆品、黄金珠宝、免税等可选消费板块复苏弹性较大；百货、超市等板块仍处于恢复阶段。2022 年 Q1 全国多地疫情爆发抑制消费需求释放，复苏节奏有所放缓，必选消费的韧性相对更强，黄金珠宝、免税等对线下消费场景有较大依赖性的可选消费板块受冲击严重，板块业绩承压。化妆品板块各产业环节业绩表现有所分化，中游龙头品牌商表现亮眼。 上游原材料和代工企业受原料成本上涨、海运成本上涨以及新监管条例等的影响业绩承压。中游品牌商业绩表现相对亮眼，21 年营收和利润分别同比+29.56%和+21.52%，美妆消费需求强劲拉动行业高增。其中贝泰妮、珀莱雅、华熙生物等国货美妆龙头持续领跑行业，22 年 Q1 疫情反弹社零化妆品表现较弱的情况下，龙头美妆品牌呈现出超强韧性，其产品力和品牌力持续得到市场验证。监管趋严背景下品牌分化程度或进一步加剧，看好国货美妆龙头品牌的加速成长。黄金珠宝板块 21 年呈现高景气，22 年 Q1 受疫情影响短期承压。21 年疫情部分缓解后由婚庆等消费场景带来的递延消费需求释放，同时受益于海外消费回流和国潮崛起，黄金珠宝消费需求维持高位，带来板块较好业绩表现，21 年收入和利润分别同比+27.86%和+67.96%。 22 年 Q1 受全国多地疫情影响，线下消费场景无法触达，由婚庆等带来的刚需递延，板块短期承压。若全国疫情得到有效控制，随着积压的婚庆消费需求集中释放，黄金珠宝销售或有报复性反弹增长。免税板块短期受疫情扰动较大，但中长期依旧维持高景气预期。21 年离岛免税店总销售额 601.7 亿元，同比+84%，是拉动行业增长的核心驱动，板块营收同比+ 27.86%，政策红利持续释放。全球疫情仍未好转下机场渠道持续承压。22年 Q1 短期受疫情扰动较大，板块营收同比-7.5%，具有较大的恢复和提升空间。21 年板块利润同比+68%主要受益于中国中免机场租金减免和税收优惠政策的兑现。短期关注国内旅游业复苏带来的离岛免税持续放量，中长期关注出入境放开后口岸渠道复苏，以及疫情过后市内店向国人开放政策落地带来的增量市场。一般零售板块受疫情冲击影响较大，存在较大边际改善空间。百货板块 21 年收入和利润分别同比+7.24%和+44.46%，在同期低基数下实现较高速增长，但收入和利润端仅分别恢复至 19 年的约 5 成和近 9 成，仍有较大复苏空间，其中利润端恢复相对较快主要源于部分公司毛利率的改善以及非经常性损益的增加。超市板块 21 年业绩严重承压，收入和利润分别同比-3.5%和-227.3%。22 年 Q1 永辉超市、家家悦等部分行业龙头率先突破，实现触底反弹带动板块业绩改善，实现净利润同比+104.8%。与此同时，社区团购等新零售业态的增速放缓，对超市行业的冲击减弱。关注疫情缓解后线下消费恢复带来的板块边际改善。投资建议：当前国内疫情形势仍然严峻，消费表现仍有较大波动性。短期关注疫情影响边际改善下复苏弹性较大的超市、免税、百货等板块；中长期来看，共同富裕目标有望推动可选消费边际需求提升，具备高品质的中高端可选消费更具增长潜力。长期看好化妆品、免税、黄金珠宝等可选消费赛道的高景气。风险提示：部分地区疫情反弹，经济复苏不及预期，超预期政策。

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