摘要：低渗透高增长：2019-2021需求复合增速107%；2021年产量渗透率约7%，成长空间大“免疫型”成长赛道：根据贝恩咨询数据显示，美国消费全球80%培育钻石饰品，是少数受疫情影响较小高成长赛道培育钻石原石制造高毛利：根据贝恩咨询数据及上市公司财报显示，上游中国高温高压法制备培育钻石原石供应全球40%份额，毛利率约60%-80%，高于产业链中游打磨加工（印度95%市占率，10%毛利率）及下游零售（美国80%消费量，60%-70%毛利率）需求：美国主消费、欧亚新市场，预计2022-2025年全球培育钻石原石复合增速35%1）印度培育钻石原石进口数据基本可以反映行业需求：根据印度珠宝进出口协会数据显示，2019-2021年印度培育钻石原石全年进口额CAGR107%，2022Q1同比增长105%2）培育钻石核心驱动：低价格、真钻石、环保性、新消费；3）市场需求：预计2022-2025年全球培育钻石原石需求从143亿元增至313亿元，复合增速35%；全球培育钻石零售额渗透率从8%提升至16%供给：预计2025年前供不应求，受设备、工艺限制，培育钻石原石扩产需要时间1）高温高压法培育钻石原石制造：扩产核心因素：压机数量增加、设备升级、工艺升级共促发展。2）竞争格局：根据超硬材料网数据显示，中兵红箭、黄河旋风、力量钻石、豫金刚石供应我国75%高温高压法培育钻石原石，预计至2025年市占率下降至70%。3）行业增速：预计行业总产值从2022年39亿增至2025年113亿，复合增速49%。4）具备消费属性的工业品，至2025年行业总体供不应求，2025年培育钻石原石需求满足率约为85%。竞争格局：中兵红箭、黄河旋风、力量钻石等龙头主导培育钻石原石市场，中兵红箭、黄河旋风被低估（1）中兵红箭：抗风险能力强：国企+现金多负债少+工艺技术好，存量压机最多（工业金刚石产能可转换）；改善空间大：压机结构改善+业务结构改善（培育钻石净利润占比提升）+工艺改善，长期业绩弹性大，被明显低估；（2）黄河旋风：历史包袱卸载+定增扩产培育钻石+技术实力雄厚，业绩弹性大；（3）力量钻石：民企灵活优势，扩产力度大，短期内业绩增幅大。投资建议：原石龙头成长空间大——中兵红箭、黄河旋风、力量钻石投资建议培育钻石行业低渗透高增长，重点推荐培育钻石原石三大制造龙头：中兵红箭长期业绩弹性大，目前被明显低估；黄河旋风历史包袱卸载、扩产力度加大，成长空间大；力量钻石渗透率低，短期业绩增幅高。关键假设、驱动因素与主要预测预计2022-2025年全球培育钻石原石复合增速35%。（1）低价格、真钻石、环保性、新消费，共促培育钻石需求快速崛起；（2）全球珠宝零售触底反弹，天然钻石供给受限，为培育钻石提供替代空间；（3）新兴市场消费潜力大，欧亚未来或最大潜在市场。预计2022-2025年全球培育钻石首饰销售渗透率从8%提升至16%，则全球培育钻石原石需求从143亿提升至313亿，复合增速35%。我们与市场的观点的差异（1）市场担心培育钻石原石未来产能过剩、竞争格局恶化，我们经详细测算，预计2025年行业需求满足率85%，到2025年仍然供不应求。需求：2021年培育钻石产量渗透率约7%，未来具有很大提升空间。供给：（1）中国供应全球约40%培育钻石原石，预计至2025年达43%；（2）扩产核心因素：压机数量提升+新型号大压机单次产量增加+工艺提升导致特等品占比提升（单克拉均价提升），共促行业发展；（3）中兵红箭、黄河旋风、力量钻石占我国约75%培育钻石原石制造市场份额，预计至2025年合计市占率下降至70%，考虑各家扩产情况，预计2025年高温高压法培育钻石原石行业总供给达113亿，2022-2025复合增速49%。供需格局：培育钻石原石作为具备消费属性的工业品，价格最终将由供需格局决定，预计中国培育钻石原石总产值2022-2025年需求满足比例从68%提升至85%，行业总体供不应求。（2）市场质疑培育钻石原石行业竞争壁垒，我们认为3大龙头企业具有核心竞争优势。中兵红箭：防风险护城河高，主要依据1、国企股东背景雄厚，2、全球培育钻石+工业金刚石龙头地位稳固，工业金刚石订单饱满，有效保证公司业绩“兜底”，3、产品质量最好、技术最强之一，4、现金最多有息负债最少。公司业绩改善空间大，主要依据有1、淘汰旧型号压机，换新大型号压机且均用于培育钻石扩产，压机结构变化带来单压机平均产值显著提升；2、工业金刚石因产能挤压+下游需求饱满，产品涨价盈利能力有望向培育钻石看齐；3、工业用压机数量多，未来可转向培育钻石压机潜在数量大，4、培育钻石业务净利润占比较低，未来培育钻石快速增长，利润结构变化提升总利润增速，目前被明显低估。黄河旋风：业绩反转向上：公司技术先进、生产能力强，未来通过大幅扩产培育钻石产能加强生产经营，成长空间大，目前被低估。力量钻石：机制灵活，历史包袱最少，扩产力度大节奏快，短期内业绩增幅大。股价上涨的催化因素培育钻石需求大幅提升；行业龙头设备和工艺改进使得特等品产量提升。投资风险培育钻石原石竞争格局变化风险、盈利能力波动风险、销售体系发生变化的风险。

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