恒顺醋业调味品主业加速,全年收入表现可期国盛证券2022-04-26.pdf
摘要:恒顺醋业(600305)事件:恒顺醋业公布2021年报及2022一季报,2021年实现营收18.9亿元,同比-6.5%(调整后口径),归母净利润1.2亿元,同比-62.3%(调整后口径),接近此前业绩预告下限;2022Q1实现营收5.7亿元,同比+10.4%,归母净利润0.8亿元,同比-0.8%。营销改革成效体现,收入增速触底回升。1)分产品看,食醋/料酒2021年同比-10.3%/+1.2%,2022Q1同比+6.6%/17.5%,整体看2022Q1调味品业务收入同比+14.1%,3月疫情扰动下仍然调味品主业仍然保持快速增长,背后是前期营销改革成效在品牌、渠道、产品竞争力方面的体现;2)分区域看,华东/华中/华南/西部/华北2021年同比-4.0%/-5.6%/-9.7%/-8.6%/+1.9%,2022Q1同比+10.1%/+13.5%/+18.3%/+33.0%/+14.7%,非华东地区表现亮眼,全国化扩张提速;3)2021年末经销商1820个,较2020年末增加381个,地级市场覆盖率达89.7%,县级市场覆盖率50.1%。包材价格高位、省外促销及营销投入加大拖累短期盈利。2021Q4毛利率33.4%,同比-6.4pct,降幅较大系包材价格上行以及省外地区促销,销售/管理/研发/财务费用率23.2%/6.7%/3.5%/0.2%,同比+10.3/+0.6/+1.1/+0.0pct,,Q4营销投入加大,与江苏广电总台达成深度战略合作,净利率-2.9%,同比-17.8pct;2022Q1毛利率37.9%,同比-1.5pct,销售/管理/研发/财务费用率12.1%/5.3%/3.8%/0.2%,同比-0.4/-0.2/+0.4/-0.2pct,净利率13.0%,同比-2.4pct。全年目标设定保守,看好收入超预期表现。1)短期来看,疫情对公司物流发货影响仍在持续,但主要疫区渠道库存已明显去化,若5月管制放开则Q2收入有望延续较快增速;2)全年来看,2022年公司将继续聚焦醋酒酱战略,持续推进营销改革、加速省外渠道开拓,随着改革成效体现,未来2年收入规模有望步入新台阶;2022年调味品主业收入指引10%以上增速,扣非净利润指引5%增速,疫情扰动下目标设定保守,期待收入超预期表现。投资建议:我们根据年报及一季报调整此前盈利预测,并引入2024年盈利预测,预计公司202-2024年营业收入21.3/24.0/26.7亿元(2022-2023年前值22.3/25.3亿元),同比+12.7%/12.2%/11.7%;归母净利润1.3/2.2/3.1亿元(2022-2023年前值2.7/3.5亿元),同比+11.8%/+66.3%/38.0%,对应PE倍75/45/33X,维持“买入”评级。风险提示:行业需求不及预期、疫情反复、成本超预期上行。
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